<div data-empty="false">جون بلندر</div><div data-empty="false">لطالما أثار تراجع عدد الشركات المدرجة في البورصات قلق صانعي السياسات في الاقتصادات المتقدمة حول العالم. فقد أصبحت الاكتتابات العامة الأولية أكثر ندرة، فيما تقلص عدد الشركات المدرجة بالفعل نتيجة عمليات الاستحواذ، وكثير منها نفذته شركات استثمار في الملكية الخاصة.</div><div data-empty="false">ويظهر ذلك بأوضح صورة في الولايات المتحدة، حيث انخفض عدد الشركات المدرجة إلى النصف منذ بداية القرن. لكننا نشهد الآن طرح «سبيس إكس»، أكبر اكتتاب عام أولي شهده العالم على الإطلاق. </div>فقد منح المستثمرون المتحمسون شركة إيلون ماسك، التي تحولت إلى ساحة ضخمة للمغامرات المؤسسية، تقييما يتجاوز 1.8 تريليون دولار. فهل يمكن أن يمثل ذلك نهاية الجفاف العالمي في الاكتتابات العامة الأولية؟<div data-empty="false">ومن المؤكد أن شركات التكنولوجيا الأمريكية الأخرى، مثل «أوبن إيه آي» و«أنثروبيك»، يتوقع أن تحذو حذوها. ومع ارتفاع الإنفاق المرتبط بالذكاء الاصطناعي على مراكز البيانات، سيزداد الطلب على تمويل جديد عبر الأسهم، وكذلك عبر الديون.</div>كما تشهد الصين أيضاً طفرة في اكتتابات شركات التكنولوجيا، مع توقع طرح شركات من أمثال «مونشوت» أسهمها للتداول في هونج كونج.<div data-empty="false">وفي الواقع، يكاد يكون من المؤكد أننا نشهد تحولاً جذرياً. فقد أدت المنافسة الشديدة من الأسواق الناشئة خلال السنوات الأخيرة إلى دفع اقتصادات العالم المتقدم بعيداً عن التصنيع الذي يحتاج كثافة في رأس المال إلى قطاع الخدمات.</div><div data-empty="false">في الوقت نفسه، أتاح صعود الأسواق الخاصة بديلاً مرناً للأسواق، إذ نمت صناعة الملكية الخاصة من نحو 500 إلى 600 مليار دولار في أوائل العقد الأول من القرن الجاري، إلى 7.6 تريليونات دولار في عام 2022، وفقاً لشركة الاستشارات «ماكينزي» وكانت النتيجة أن الشركات غير المدرجة تبقى تحت الملكية الخاصة لفترات أطول.</div><div data-empty="false">ويمثل ازدهار الاستثمار في الذكاء الاصطناعي عودة إلى عالم متقدم أكثر اعتماداً على رأس المال. لكن أوروبا، حتى الآن، متأخرة عن الركب، بما في ذلك المملكة المتحدة التي يتمتع قطاع التكنولوجيا فيها بحيوية أكبر من اقتصادات أوروبا القارية. إلا أن لندن تخسر اكتتابات شركات التكنولوجيا لصالح نيويورك.</div><div data-empty="false">ويعكس تراجع الاستثمار في الأسهم بالمملكة المتحدة لسنوات طويلة حقيقة أن المستثمرين المحليين، مثل صناديق معاشات التقاعد، خفضوا نسبة أصولهم في الأسهم البريطانية من 32% إلى أقل من 2% بحلول 2023. </div>وكان من الأسباب الرئيسية لذلك تغير في معايير المحاسبة، ألزم الشركات بالإفصاح عن عجز صناديق التقاعد، باعتباره التزاماً في ميزانياتها العمومية. ورد المديرون الماليون باعتماد محافظ سندات منخفضة المخاطر.<div data-empty="false">وعلى جانبي الأطلسي، استجاب صانعو السياسات لتراجع عدد الشركات المدرجة بتخفيف قواعد الإدراج، من خلال خفض تكاليف طرح الشركات للاكتتاب العام وأعباء الإفصاح المترتبة على ذلك. لكن هذا النهج يستند، على الأرجح، إلى تشخيص خاطئ للمشكلة. </div>وكما يشير الأكاديميان في جامعة هارفارد، مارك رو، وتشارلز وانج، فإن الوزن الاقتصادي للشركات الأمريكية المدرجة لم ينخفض إلى النصف. فقد ارتفعت القيمة السوقية للأسهم بدرجة كبيرة خلال العقود الثلاثة الماضية.كما ارتفعت الأرباح والإيرادات والاستثمارات والتوظيف. وخلص الباحثان إلى أن صانعي السياسات يركزون أكثر مما ينبغي على إلغاء القيود التنظيمية، في حين أن تراجع الاستثمار في الأسهم يعكس جزئياً تركز النشاط الصناعي، نتيجة تراخي سياسات المنافسة.<div data-empty="false">وتختلف المملكة المتحدة عن الولايات المتحدة. فالقيمة السوقية للأسهم مقارنة بالناتج المحلي الإجمالي آخذة في الانخفاض، على عكس الولايات المتحدة، كما أن أداء سوق الأسهم أقل قوة.</div>رغم ذلك، يبدو التركيز البريطاني على تخفيف القيود المالية بهدف تعزيز النمو الاقتصادي أمراً غير منطقي، في ضوء المساهمة الكارثية للتنظيم المتساهل في الأزمة المالية الكبرى بين عامي 2007 و2009.<div data-empty="false">كما أن تركيز صانعي السياسات على حماية مكانة مدينة لندن كمركز مالي دولي لا يعالج مشكلة تقلص عدد الشركات المدرجة. فقد ظل مايكل هاول من شركة «كروس بوردر كابيتال» يؤكد منذ فترة طويلة أن التوازن في أسواق رأس المال تحول من التركيز على جمع الأموال إلى مزيد من إعادة التمويل وإعادة توزيع رأس المال.</div>ولذلك فإن سوق الأسهم الأولية ليست في الواقع سوى مسألة هامشية في عالم تهيمن عليه أسواق ضخمة للعملات والمشتقات والديون واتفاقيات إعادة الشراء، ناهيك عن التأمين والسلع وغيرها. وفي ورقة بحثية حديثة، وجد ألبيرين غوزلوغول من كلية لندن للاقتصاد أدلة محدودة على وجود فجوة تمويلية لدى الشركات البريطانية.<div data-empty="false">وفيما يتعلق بالسياسات، كان المفكر الاقتصادي جون ماينارد كينز يتمتع بحس حاد تجاه ما هو مهم فعلاً، ففي كتابه «بحث في النقود»، قال: «المبادرة هي التي تبني ممتلكات العالم وتحسنها.. فإذا كانت المبادرة حاضرة، تراكمت الثروة بغض النظر عما يحدث للادخار. وإذا كانت المبادرة غائبة، تدهورت الثروة، مهما كان ما يفعله الادخار». </div>وهذه هي الرسالة التي ينبغي توجيهها إلى حكومة آندي بورنهام: تجاهل جماعات الضغط في مدينة لندن التي تسعى وراء الرسوم، وركز على إصلاح النظام الضريبي والتخطيط لتشجيع روح المبادرة، بدلاً من تخفيف القيود المالية والانخراط في سباق نحو القاع في حوكمة الشركات.

أزمة الشركات المدرجة والمنافسة الشديدة من الأسواق الناشئة

<div data-empty="false">جون بلندر</div><div data-empty="false">مع سيطرة نشوة الذكاء الاصطناعي على الأسواق وتفاقم حالة عدم اليقين المحيطة بالاقتصاد العالمي يشعر المستثمرون بقلق مبرر، لمعرفة أين نقف الآن في دورة الأعمال الحالية، ومع ذلك لا توجد إجابة مرضية، لأن هذه الدورة قد تشوهت بشكل كبير بفعل سلسلة من الصدمات، بدءاً من جائحة كوفيد، وصولاً إلى تعريفات ترامب الجمركية، وقد دفعت هذه الصدمات بدورها الحكومات والبنوك المركزية إلى تدخلات تؤدي إلى إفساد تحليلات دورة الأعمال التقليدية.</div><div data-empty="false">ومن الأجدى النظر إلى حالة الدورة المالية الأطول بكثير، والتي تعكس مد وجزر شهية المخاطرة في أسواق الائتمان والعقارات، على عكس فترات الذروة والانخفاض في الإنتاج والتوظيف، وغالباً ما تتبع نقاط التحول في قمة هذه الدورة أزمات مصرفية وتراجعات حادة في السوق - انخفاضات من الذروة إلى القاع - قد تستغرق الأسعار سنوات للتعافي منها.</div><div data-empty="false">وفي مقال نشره بنك التسويات الدولية في عام 2014 لفت كلاوديو بوريو، الذي شغل مناصب رئيسية مختلفة في الإدارة النقدية والاقتصادية للبنك الانتباه إلى ما أسماه «المرونة المالية المفرطة»، وهي عجز من جانب صانعي السياسات عن منع تراكم الاختلالات المالية الناجمة عن طفرات الائتمان وأسعار الأصول غير المستدامة، وتنتج عن ذلك أزمات مصرفية خطيرة وحالات ركود أو كساد عميق.</div><div data-empty="false">ورأى أن تصورات القيمة والمخاطرة كانت مسايرة للدورات الاقتصادية بشكل مفرط، بل وتضخمت بفعل ميل المشاركين في السوق إلى تحمل المزيد من المخاطر مع ازدياد الثروة المتصورة، وخلص بوريو إلى أن الفشل في تصميم سياسات محلية للتعامل مع الدورات المالية الضخمة يرسخ عدم الاستقرار، ويمكن أن يعيدنا إلى التخفيضات التنافسية المثيرة للانقسام التي شهدتها فترة ما بين الحربين العالميتين، وسيؤدي ذلك في النهاية إلى «حقبة تحدد مسار انقسام زلزالي في أنظمة السياسات، والعودة إلى حقبة من الحمائية التجارية والمالية، وربما الركود المصحوب بالتضخم».</div><div data-empty="false">هذا وصف دقيق بالفعل لعالم ترامب اليوم، عالم ممزق يحمل وصمة الأزمة المالية، التي لحقت به في عامي 2007 و2008، ولحسن الحظ فإن الوضع الحالي للدورتين التجارية والمالية معتدل نسبياً حتى الآن، فمن ناحية الأعمال، تعد السياسة المالية داعمة والعجز المالي بالولايات المتحدة في عام 2005 وصل إلى 6.2 % من الناتج المحلي الإجمالي، ومع عدم توقع أي ضبط للأوضاع، لذا لا بد للدين العام الذي يبلغ حوالي</div><div data-empty="false">100 % من الناتج المحلي الإجمالي أن يرتفع لا محالة.</div><div data-empty="false">كذلك، في الصين وبقية العالم تعتبر السياسة المالية توسعية إلى حد كبير، ويعتقد أن أسعار الفائدة في الولايات المتحدة والدول المتقدمة الأخرى لا تزال في مسار تنازلي، ويمكن توقع زخم توسعي إضافي في عام 2026 نتيجة لتخفيف الطلب المكبوت وتضاؤل تردد الشركات في التوظيف والاستثمار مع تآكل صدمة ورعب نوبات الغضب من الرسوم الجمركية.</div>وعلى الصعيد المالي لم تظهر فقاعة ائتمانية بعد، إذ مولت استثمارات شركات التكنولوجيا الكبرى الضخمة في مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي بشكل كبير من تدفقات نقدية وفيرة، كما أن سوق الإسكان لم يشهد ارتفاعاً حاداً في أسعار العقارات، ومع ذلك ثمة دلائل قوية على تسارع وتيرة الاستدانة.<div data-empty="false">وكما أشارت الزميلة في فاينانشال تايمز جيليان تيت فإن العديد من شركات الذكاء الاصطناعي الناشئة - مثل «أوبن أيه آي» و«أنثروبيك» و«إكس أيه آي» التابعة لإيلون ماسك - تسجل خسائر، وتعزز تقييماتها الضخمة من خلال أشكال مختلفة من تمويل البائعين المتقاطعين، والنتيجة النهائية هي سلسلة من التدفقات الدائرية، التي تحاكي سلوك البنوك وشركات التأمين في مشتقات الائتمان قبل انفجار فقاعة عام 2008.</div><div data-empty="false">ويشير بوريو إلى أنه بفضل التحرير المالي امتدت مدة الدورة المالية منذ أوائل الثمانينيات إلى 16 - 20 عاماً في الولايات المتحدة، التي تقود هي الدورة العالمية. </div>بناء على تقديره للانخفاض الأخير في عام 2013 قد يبقى انفجار الطفرة/ الفقاعة بعيداً بعض الشيء - لا سيما أن إدارة الرئيس دونالد ترامب غير المستقرة عازمة على تخفيف نظام رأس مال البنوك بشكل مواكب للدورات الاقتصادية، إلى جانب اتخاذ إجراءات أخرى لإلغاء القيود التنظيمية المالية.<div data-empty="false">وهكذا فإن الحقيقة المرة هي أننا عالقون في دورات متتالية، حيث ظل صانعو السياسات مترددين للغاية في مواجهة الطفرات المالية، ثم مبالغين في العناد والإصرار في تخفيف وطأة الركود المالي، ويمثل وجود شبكة الأمان هذه دافعاً محفوفاً بالمخاطر الأخلاقية لتضخيم دورة متضخمة أصلاً.</div><div data-empty="false">ومع بلوغ الدين العام في الاقتصادات المتقدمة الكبرى مستويات لم تحدث من قبل إلا في زمن الحرب سيمثل تمويل خطة الإنقاذ التالية تحدياً هائلاً، وكذلك خفض الديون، نظراً لضعف الإنتاجية وتراجع النمو. </div>ويعود ضعف رغبة صانعي السياسات في توحيد الديون عبر زيادة الضرائب وخفض الإنفاق العام في معظمه إلى انضباط حراس السندات، ومن الأسهل بكثير أن نأمل بأن يحقق الذكاء الاصطناعي نصراً مفاجئاً على الإنتاجية، ويترتب على ذلك في ظل المناخ الشعبوي المتزايد وتعرض استقلالية البنوك المركزية لهجوم متصاعد أن تلجأ البنوك المركزية إلى التمويل النقدي التضخمي للعجز المالي.وكذلك إلى القمع المالي، الذي يستلزم قبول المؤسسات المالية بأسعار فائدة أقل من السوق على حيازات الدين العام القسرية.وعموماً فإن الرسالة المقلقة للمستثمرين هي أن كل شيء لاستثناء الأوراق المالية ذات الفائدة الاسمية الثابتة قصيرة الأجل أصبح الآن محفوفاً بالكثير من المخاطر.

رسالة قلق قوية للمستثمرين من الدورة المالية العالمية الحالية

جون بلندريتمتع الكثير من السياسيين، بغض النظر عن توجهاتهم الأيديولوجية، بقدرة استثنائية على إساءة فهم ديناميكيات القطاع المالي، لا سيما حين يسعون إلى توظيفه لخدمة أجنداتهم الخاصة. ولنأخذ، على سبيل المثال، ريتشل ريفز وزيرة الخزانة في حكومة حزب العمال البريطاني، التي تطالب، شأنها في ذلك شأن سلفها المحافظ جيريمي هنت، بإصلاحات تنظيمية أكثر دعماً للنمو، وهو مطلب يتردد صداه في أروقة صناع السياسات حول العالم.واتفقت ريفز وهنت على دعوة صناديق التقاعد البريطانية إلى ضخ مزيد من رؤوس الأموال في الأسواق الخاصة المحلية، وأعربا عن قلقهما حيال التراجع الملحوظ في عدد الطروحات العامة الأولية للأسهم. غير أن هذا القلق، في جوهره، يعكس قصوراً عميقاً في فهم آليات عمل النظام المالي.إن التاريخ الطويل يُظهر أن تخفيف القواعد التنظيمية المالية، قد يكون وصفة محتملة للانهيارات النظامية. كما أن تدخل الحكومات في كيفية تخصيص صناديق التقاعد لأصولها، ينطوي على مخاطر جمة، غير أن جوهر الإشكالية يبقى منبعه هو الفهم الخاطئ لطبيعة النظام المالي، كما يتجلى في قلق الساسة من تراجع عدد الطروحات الأولية.وفي «الماضي الجميل»، كانت البورصات مؤسسات وطنية عظيمة، وكانت الطروحات الأولية تمثل خطوة تقليدية لتمويل التوسع والاستثمار. لكن هذا النموذج اندثر، تماماً كما اندثرت آلات الفاكس وأشرطة الكاسيت.ولم تعد أسواق الأسهم في الدول المتقدمة، منذ سنوات، مصدراً رئيساً للتمويل. وكما أوضح الاقتصادي جون كاي في مراجعته لأسواق الأسهم البريطانية عام 2012، فإن تلك الأسواق يجب أن ينظر إليها على أنها وسيلة لإخراج الأموال من الشركات، لا إدخالها إليها.وعلى الرغم من الانكماش النسبي للأسواق العامة، فإن الوصول إلى رأس المال ليس مصدر قلق كبير، لأن الأسواق الخاصة قد تضخمت. ومع توفر رأس المال الخاص بكثرة، لا يوجد سبب مقنع للشركات للطرح العام، سوى إرضاء الداعمين الماليين والمساهمين.والتراجع في الطروحات الأولية هو ظاهرة عالمية، وهو يعكس في جوهره انخفاض كثافة رأس المال في الاقتصادات القائمة على المعرفة. أما القلق السياسي في لندن من خسارة حصة سوق الطروحات الأولية لصالح نيويورك، فلا يعدو كونه نزعة تجارية بدائية متوارثة، ولا يحمل تأثيراً يُذكر في إنتاجية الاقتصاد البريطاني، كما أن الضعف الملحوظ في قطاع التكنولوجيا البريطاني، لا يرجع في المقام الأول إلى خيارات مكان الإدراج، أو هيكل سوق رأس المال.والنقطة الأهم التي يجب أن يلتفت إليها السياسيون، هي أن الدور الحيوي لأسواق الأسهم الأولية اليوم، يتمثل في جمع رأس المال لصالح شركات مسعرة أصلاً. وفي أمريكا وبريطانيا وغيرها من الاقتصادات الكبرى، يعتمد النمو على الديون، في وقت تقترب فيه مستويات الدين العام من المستويات التي شهدناها في أوقات الحروب. لذا، فإن أسواق الأسهم تبقى ضرورية لتعزيز الملاءة المالية للشركات، وتسهيل عمليات خفض الديون عند وقوع أزمات اقتصادية دورية، وهي غالباً ما تكون نتيجة تحرير مفرط للأسواق المالية.ومع ذلك، فإن السياسيين ليسوا على خطأ تماماً، حين يدعون صناديق التقاعد إلى دخول الأسواق الخاصة، فهي اليوم الحاضنة الأساسية للابتكار في مجالات مثل التكنولوجيا الحيوية والتغير المناخي والذكاء الاصطناعي. ويتمثل العائق المفترض في أن أسهم الشركات الخاصة غير سائلة، أي يصعب بيعها وشراؤها بسرعة.لكن الأعضاء في برامج وخطط التقاعد المحددة المساهمات، لا يحتاجون إلى السيولة حتى اقتراب سن التقاعد، كما أن التعرض للأسهم الخاصة المحلية، يوفر لهم تنويعاً قيماً للاستثمار في صناديق الأسهم السلبية التي تعاني من التركيز المفرط في الأسهم الأمريكية، وخاصة شركات التكنولوجيا الكبرى.ومع ذلك، ومن منظور اقتصادي أوسع، ينطوي غموض الأسواق الخاصة على خطر سوء تخصيص رأس المال. وتكون أرقام الأداء مضللة، بسبب المكاسب الهائلة التي حققتها الأسهم الخاصة من الاستثمارات الممولة بأسعار فائدة منخفضة بشكل غريب، بعد الأزمة المالية التي اختفت الآن.واليوم، يواجه مديرو صناديق الاستثمار الخاص صعوبة في تصفية شركاتهم، وتحقيق العوائد للمستثمرين، ما أدى إلى لجوئهم إلى التمويل المؤقت، من خلال سوق الائتمان الخاص. وبحسب الاقتصاديَين ليونور بالادينو وهاريسون كارلويتز، فإن صناديق الائتمان الخاصة- التي تشهد نمواً سريعاً- تُشكل خطراً نظامياً محتملاً، نظراً لاعتمادها على تمويل البنوك، وضعف سيولة القروض، وغموض شروط التمويل، وعدم تطابق آجال الاستحقاق مع احتياجات المستثمرين للسحب. كما أن هذا السوق لم يُختبر بعد في بيئة ركود اقتصادي حقيقي.والدرس الذي يجب على السياسيين تعلمه، هو أن المساهمة الإنتاجية الحقيقية في الاقتصاد لنظام مصرفي يعمل بشكل جيد، تكمن في التسعير الدقيق لمخاطر الائتمان والسيولة. وكما أظهرت الأزمة المالية العالمية، التي أعقبت سنوات من سوء تسعير المخاطر، فإن الاقتصاد المثقل بالديون، سيظل رهينة للمخاطرة المفرطة في التمويل.لذلك، يجب أن يكون الهدف الرئيس لصناع السياسات، هو تقليص هذه الهشاشة النظامية باهظة التكلفة اقتصادياً، والتعامل بحذر بالغ مع نداءات المصرفيين وجماعات الضغط التجارية، من فرض تنظيمات «مرنة»، بحجة دعم النمو، لأن الفوائد التي يمكن أن يجنيها دافعو الضرائب والمستثمرون والمدخرون من نظام مالي منضبط، تفوق بكثير أي مكاسب قد تتحقق من تدخل السياسيين في أموال التقاعد الخاصة بالآخرين.

لماذا لم تعد الطروحات الأولية مقياساً لصحة الاقتصاد؟

حذر صندوق النقد الدولي من أن تنامي الائتمان الخاص ينطوي على أخطار نظاميةبقلم: جون بلندرنمو الأسواق الخاصة في الآونة الأخيرة ظاهرة ملحوظة. وفي الواقع، يهيمن على النشاط المالي الآن صناديق الاستثمار الخاصة، التي تشمل رأس المال المخاطر، والأسهم الخاصة، والديون الخاصة، والبنية التحتية، والسلع، والعقارات. ووفقاً لمستشاري ماكنزي، فقد بلغت أصول الأسواق الخاصة تحت الإدارة 13.1 تريليون دولار في منتصف عام 2023، وكانت تنمو بمعدل يقارب 20% سنوياً منذ عام 2018.ولأعوام عدة، جمعت الأسواق الخاصة قدراً أكبر من الأسهم مقارنة بالأسواق العامة، ولم يعوض الانكماش الناتج عن إعادة شراء الأسهم وأنشطة الاستحواذ، ضآلة حجم الإصدارات الجديدة. وحيوية الأسواق الخاصة تعني أنه بإمكان الشركات أن تظل في القطاع الخاص إلى أجل غير مسمى، وليس عليها أن تقلق بشأن الوصول إلى رأس المال.وأحد نتائج هذا الوضع هو زيادة كبيرة في حجم سوق الأسهم والاقتصاد اللذين يفتقران إلى الشفافية بالنسبة للمستثمرين، وصانعي السياسة، والجمهور. مع ملاحظة أن متطلبات الإفصاح تعتمد إلى حد كبير على العقود وليس التنظيم.وقد حدث جزء كبير من هذا النمو على خلفية أسعار فائدة منخفضة للغاية منذ الأزمة المالية لعامي 2007-2008. وتشير ماكنزي إلى أن نحو ثلثي العائد الإجمالي لصفقات الشراء التي تم إبرامها عام 2010 أو بعده، وتم الخروج منها في عام 2021 أو قبله، يمكن إرجاعها إلى تحركات أوسع في مضاعفات تقييم السوق والرافعة المالية، وليس إلى تحسين الكفاءة التشغيلية.اليوم، لم تعد هذه المكاسب غير المتوقعة متاحة. فقد ارتفعت تكاليف الاقتراض بفضل السياسة النقدية الأكثر تشدداً، ويواجه مديرو الأسهم الخاصة صعوبة في بيع الشركات الموجودة في المحافظ في بيئة سوقية أقل ازدهاراً. رغم ذلك، فإن المستثمرين المؤسسيين لديهم شهية متزايدة للاستثمارات البديلة غير السائلة. وتسعى شركات إدارة الأصول الكبرى إلى جذب المستثمرين الأفراد الأثرياء إلى هذا المجال.ومع اقتراب أسواق الأسهم العامة من أعلى مستوياتها على الإطلاق، ينظر إلى الأسهم الخاصة على أنها توفر تعرضاً أفضل للابتكار داخل هيكل مالي يضمن مزيداً من الرقابة والمساءلة مقارنة بالقطاع المدرج في البورصة. في الوقت نفسه، قالت نصف الصناديق التي استطلع رأيها منتدى المؤسسات النقدية والمالية الرسمية، وهو مركز فكر بريطاني، إنهم يتوقعون زيادة تعرضهم للائتمان الخاص خلال الأشهر الـ 12 المقبلة، ارتفاعاً من نحو الربع في العام الماضي.في الوقت نفسه، يضيف السياسيون، ولا سيما في المملكة المتحدة، زخماً لهذا الاندفاع المتهور، بهدف تشجيع صناديق التقاعد على الاستثمار في الأصول الأكثر مخاطرة، بما في ذلك البنية التحتية. في جميع أنحاء أوروبا، يخفف المنظمون قواعد السيولة وحدود الأسعار في خطط التقاعد ذات المساهمات المحددة.فهل سيجني المستثمرون علاوة كبيرة بفضل نقص السيولة في هذه الأسواق الجامحة؟ يظل هذا سؤالاً مطروحاً. وسلط بحث مشترك بين شركة أموندي لإدارة الأصول و«كرييت ريسيرش»، الضوء على ارتفاع الرسوم والتكاليف في الأسواق الخاصة. كما وضع خطوطاً عريضة لغموض عمليات الاستثمار وتقييم الأداء، وارتفاع تكاليف الاحتكاك بسب التخارج المبكر من الشركات الموجودة في المحافظ، وارتفاع التشتت في العوائد النهائية للاستثمارات، والمستوى الأعلى على الإطلاق للأموال غير المستثمرة، انتظاراً لظهور الفرص. وحذر التقرير من أن التدفقات الواردة الهائلة إلى الأصول البديلة قد تقلل العوائد.هناك تساؤلات اقتصادية أوسع حول ازدهار الأسواق الخاصة. وأشارت أليسون هيرين لي، المفوضة السابقة لهيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية، فإن الأسواق الخاصة تعتمد بصورة كبيرة على قدرتها على تحقيق الاستفادة المجانية من شفافية المعلومات والأسعار في الأسواق العامة. ومع استمرار انكماش الأسواق العامة، تتراجع أيضاً قيمة هذه الدعم. وأوضحت هيرين لي أن غموض الأسواق الخاصة قد يسفر أيضاً عن سوء تخصيص لرؤوس الأموال.ولا يعد نموذج الأسهم الخاصة مثالياً لبعض أنواع الاستثمار في البنية التحتية، كما كشفت تجربة شركات المياه البريطانية. وذكرت لينوري بالادينو وهاريسون كارلوفيتش من جامعة ماساتشوستس، أن مديري الأصول هم أسوأ أنواع الملاك لمنتج أو لخدمة ما على المدى الطويل. ويعود ذلك إلى أنهم لا توجد لديهم أي محفزات للتضحية على المدى القريب من أجل الابتكار أو حتى الصيانة على المدى الطويل.ويتعلق قدر كبير من الديناميكية التي تقف وراء التحول نحو الأسواق الخاصة بالأمور التنظيمية. أدت متطلبات كفاية رأس المال الأكثر صرامة على البنوك بعد الأزمة المالية إلى توجيه الإقراض إلى مؤسسات مالية غير مصرفية تخضع لتنظيم أقل صرامة. ولم يكن هذا سيئاً، لأنه قدم مصادر جديدة مفيدة للائتمان للشركات الصغيرة والمتوسطة. لكن توجد صعوبة في تتبع المخاطر المرتبطة مع ذلك.ووفقاً لبالادينو وكارليويتز، تشكل صناديق الائتمان الخاصة مجموعة فريدة من المخاطر النظامية المحتملة على النظام المالي الأوسع بسبب علاقتهما المتبادلة مع القطاع المصرفي، وغموض شروط القروض، وطبيعتها غير السائلة، ومخاطر عدم تطابق آجال الاستحقاق المحتملة مع احتياجات الشركاء المحدودين (المستثمرين) لسحب الأموال.وذهب صندوق النقد الدولي إلى أن النمو السريع للائتمان الخاص، المقترن بازدياد المنافسة من جانب المصارف في الصفقات الكبيرة والضغوط لاستخدام رأس المال، عوامل قد تؤدي إلى تدهور الأسعار وشروط التسعير، بما في ذلك انخفاض معايير الاكتتاب وضعف الضمانات، ما يعزز مخاطر الخسائر الائتمانية في المستقبل. لذا، لا توجد جوائز مقابل تخمين من أين ستنشأ الأزمة المالية التالية.

من أين قد تنشأ الأزمة المالية العالمية التالية؟

جون بلندرهل قارب عصر استقلال البنوك المركزية من نهايته؟ إن هذا السؤال يفرض نفسه مع عودة دونالد ترامب إلى البيت الأبيض، فالرئيس القادم لم يخف رغبته في الإخضاع الكامل لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، حارس العملة الرئيسية للاحتياطيات في العالم.صحيح أن مزايا استقلال البنوك المركزية قد تكون محاطة بقدر كبير من المبالغة في تقديرها. وينسب محافظو البنوك المركزية الفضل إلى أنفسهم في تحقيق تضخم منخفض مستدام في التسعينيات والعقد الأول من القرن الحادي والعشرين، فيما سمي بـ«الاعتدال الكبير» في حين أن الأسعار المستقرة كانت في الواقع نتاج صدمة سوق العمل العالمية إلى حد كبير. وقد نتج ذلك عن دمج الصين والدول النامية الأخرى في الاقتصاد العالمي. ثم تلا ذلك تحول عميق في ميزان القوى بين العمل ورأس المال وميل في صراع التوزيعات بين المدينين والدائنين لصالح الأخير. ولم يكن هناك دور بارز لمحافظي البنوك المركزية في إدارة الارتفاع الأخير في التضخم في أعقاب جائحة كوفيد واندلاع الحرب بين روسيا وأوكرانيا.ورغم ذلك كله، فإن البديل لاستقلال البنوك المركزية ليس مقبولاً على الإطلاق. ولنفكر فقط في التسييس الشامل للسياسة النقدية في بعض الأحيان في الأرجنتين، على سبيل المثال، لكي ندرك هذه النقطة. إن القدرة على تنفيذ السياسة النقدية بمعزل عن الضغوط الحكومية تشكل أهمية كبيرة. والمنطق هنا هو أن الحكومات المنتخبة لديها الحافز لخفض معدلات البطالة في الأمد القريب على حساب التأثيرات الأطول أمداً على التضخم والنمو. كما أن هذه البلدان لديها أيضاً الحافز، عندما تكون مثقلة بالديون، للاعتماد على التضخم لخفض القيمة الحقيقية لالتزامات الديون.وكما أدرك الناخبون في السبعينيات والثمانينيات، فإن مثل هذه المقايضات كارثية. وكانت النتيجة أن سلطات السياسة النقدية في جميع أنحاء العالم تقريباً فقدت مصداقيتها. وقد تطلب الأمر أسعار فائدة مرتفعة للغاية، وركوداً عالمياً، وإلهاماً من رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي بول فولكر البنوك المركزية، لإعادة العالم إلى مسار التضخم المنخفض. وهكذا، فإنه في مجال السياسة النقدية، تعد المصداقية هي كل شيء. وعلى هذا الأساس هناك أسباب وجيهة للاعتقاد بأن الاستقلال في السعي إلى تحقيق التفويض المزدوج لبنك الاحتياطي الفيدرالي المتمثل في تعزيز الحد الأقصى لتشغيل العمالة والحفاظ في الوقت نفسه على استقرار الأسعار سوف يشكل أهمية بالغة في ظل إدارة ترامب التي تتمتع بأغلبية جمهورية في كل من مجلسي النواب والشيوخ. وقد تعهد ترامب باتباع عدد كبير من سياسات الاقتصاد الكلي والتجارة والتضخم، مثل التخفيضات الضريبية الموسعة، والتعريفات الجمركية العالية على الواردات، والترحيل الجماعي للمهاجرين، وهو ما سيفرض حالة من التشديد الخطير في أسواق العمل.وفي الواقع فإن الاقتصاد الأمريكي سيواجه صدمات كبيرة من العرض والتي تترافق مع السياسة المالية التوسعية. ويشير هذا حتماً إلى تضخم أعلى وأكثر تقلباً، وكل هذا على خلفية ارتفاع الدين العام إلى ما يتجاوز 100 في المئة من الناتج المحلي الإجمالي وكذا توقعات ببيئة أكثر تحريراً للضوابط التنظيمية في القطاع المصرفي، وهو ما من شأنه أن يشجع العودة إلى الإفراط في خوض المخاطر.علاوة على ذلك، تأتي المشكلة الغريبة لهوس ترامب بالعملات المشفرة. وحسبما يشير موريس أوبستفيلد، كبير الاقتصاديين السابق في صندوق النقد الدولي، فإن العملات المشفرة تشكل تهديداً غير مسبوق للتضخم لأن معظم العملات المشفرة، باستثناء المستقرة منها، منفصلة عن الاقتصاد الحقيقي وتعمل خارج نطاق السياسة العامة. وهي بالتالي تسبب قدراً كبيراً من عدم اليقين في المعاملات المالية، مما يجعلها أساساً غير جدير بالثقة لاتخاذ القرارات الاقتصادية.وعلى الرغم من الإنجاز الملحوظ الذي حققه بنك الاحتياطي الفيدرالي في تجنب الركود مع خفض التضخم إلى ما يقرب من هدفه البالغ 2 في المئة، فإن بعض الناس في الكابيتول هيل يروجون للعملات المشفرة كحل لفشل البنك المركزي. ويشير أوبستفيلد إلى أن السيناتور الجمهوري مايك لي، على سبيل المثال، وصف الدولار بأنه «غير مستقر» بسبب مزاعم تتعلق بدوره في ترسيخ العجز الفيدرالي. لذلك، فقد قدم تشريعاً يمنع الاحتياطي الفيدرالي من إطلاق عملته الرقمية الخاصة. وإذا تم سن مثل هذا التشريع، كما يقول أوبستفيلد، فإنه سيكون هناك مجال أكبر للعملات المشفرة غير المنظمة، مما قد يسهل الأنشطة غير المشروعة. وبالتالي فإن تأثير بنك الاحتياطي الفيدرالي على الاقتصاد سوف يتراجع ويتقلص.من جانبها، قدمت سينثيا لوميس، عضو مجلس الشيوخ الأمريكي عن ولاية وايومنغ، مشروع قانون في يوليو لإنشاء «احتياطي استراتيجي من البيتكوين»، قائلة إن ذلك سيعزز الوضع المالي للولايات المتحدة، ويوفر تحوطاً ضد عدم اليقين الاقتصادي وعدم الاستقرار النقدي. والحقيقة هي أن فقاعة العملات المشفرة هي إلى حد كبير نتاج السياسة النقدية الفضفاضة للغاية التي أعقبت الأزمة المالية في الفترة 2007 ـ 2008، وإضافة إلى كونها شديدة التقلب، فإن لديها إمكانات هائلة للتعجيل بعدم الاستقرار المالي وعمليات الإنقاذ وخطر الركود. لذلك، قد تتساءل، هل يشير هذا كله إلى إخفاق يشبه فشل ليز تراس؟ الإجابة المختصرة: «هذا الأمر غير محتمل»، لأن العملة الاحتياطية العالمية تتمتع بما يسمى الامتياز الباهظ. وما دام أنه ليس هناك أخرى يمكنها أن تقدم سوقاً عميقة وسائلة مثل سندات الخزانة الأمريكية، فإن هذا لن يجدي نفعاً. ومع ذلك، فإن الجمع بين إصدارات الدين العام الضخمة وعدم القدرة على التنبؤ بأسلوب ترامب يشكل مزيجاً ساماً للأسواق. وعلى ما يبدو فإن سوق الخزانة مهيأ لأوقات مضطربة. لذا، على الجميع أن يستعد لعدم استقرار مالي.

على العالم أن يستعد لحالة من عدم الاستقرار المالي

جون بلندر تتصدر المخاوف بشأن تباطؤ النمو وضعف الإنتاجية الآن الأجندات السياسية في مختلف أنحاء العالم المتقدم. ومع ذلك، فقد فشلت المناقشات حول ميزانية المملكة المتحدة والانتخابات الرئاسية الأمريكية في التطرق إلى أحد أهم العوامل وراء هذا الوضع، وهو على وجه التحديد السياسة النقدية التي تركز بشكل مفرط على أهداف التضخم على المدى القريب وعدم الاهتمام كثيراً بتطورات أسواق الائتمان والديون.وكان التبني واسع النطاق لهدف معدل للتضخم بنسبة 2 % بمثابة نعمة ونقمة في الوقت نفسه. وبداية، فإن مزاوجة معدل التضخم بنسبة 2 % باستقرار الأسعار ــ وهو مفهوم غامض ــ أمر مشكوك فيه إلى حد كبير. ويمنع مثل هذا الهدف حدوث تعديل طبيعي نزولي للأسعار بعد زيادات بالإنتاجية أو صدمات إيجابية في العرض. ذلك، أنه إذا لم يُسمح لارتفاعات الأسعار بالنزول إلى أقل من 2 %، فسيكون هناك تحيز متأصل نحو التضخم وضد استقرار الأسعار على المدى الطويل.وتخبرنا الحكمة الاقتصادية التقليدية بأن السياسة النقدية ليس لها تأثيرات دائمة على الاقتصاد الحقيقي. وهذا ببساطة لا ينسجم مع ما حدث في فترة إلغاء القيود التنظيمية المالية الذي اتسم بفقاعات مالية متكررة وأكبر حجماً تهدد آفاق النمو.ويشير ويليام وايت، المستشار الاقتصادي السابق في بنك التسويات الدولية، إلى أن الدورات الثلاث الأولى من دورات الفائدة الأربع التي شهدناها منذ أواخر الثمانينيات ــ والتي حدثت في الأعوام 1990، و2001، و2008، و2020 ــ انتهت بأزمات مالية، في حين انتهت الرابعة بسبب جائحة كوفيد 19. وكانت أصول كل أزمة من هذه الأزمات تعود إلى التحفيز النقدي الذي يهدف إلى تعزيز التعافي من ركود سابق، لكن كل أزمة كانت تنتهي بانهيار مالي وركود جديد. ويضيف ويليام وايت إلى أنه على الرغم من زيادة وتيرة وحجم التيسير النقدي على مدار دورات متتالية، إلا أن حالات الركود كانت تتسم بحدة أكبر. ويشير ذلك إلى أن الاستخدام المتكرر للعلاج النقدي للانكماش ربما كان يؤدي إلى تفاقم المشاكل الكامنة.ومن الملاحظ أيضاً أنه نظراً لأن التيسير النقدي في مرحلة ما بعد الانهيار كان دائماً أكثر حدة من التشديد اللاحق، فقد انخفضت مستويات الذروة والانخفاض في أسعار الفائدة بمرور الوقت، حتى وصلت في نهاية المطاف إلى الصفر أو أقل قليلاً من الصفر. وقد أجبر ذلك البنوك المركزية على اللجوء إلى إجراءات غير تقليدية مثل برامج شراء الأصول المعروفة باسم التيسير الكمي.ويلفت وايت إلى أن هذا المسار يشير إلى أن التيسير النقدي لم يعد يوفر حتى الدعم المؤقت الذي كان قادراً على تقديمه في الماضي عندما تنفجر الفقاعة التالية وتتسبب في ركود عميق. وتكون النتيجة انكماشية أو حتى تضخمية للغاية إذا تم اتباع التوسع النقدي بغض النظر عن ذلك.وما نعرفه على وجه اليقين الآن هو أن أسعار الفائدة المنخفضة للغاية بعد الأزمة المالية 2007 ـ 2009 كانت خطيرة بدرجة كبيرة، ما شجع على زيادة هائلة في الاقتراض. ووفقاً لمعهد التمويل الدولي، فقد ارتفع الدين العالمي من 280 % كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي في عام 2008 إلى ما يقرب من 360 % في عام 2021. ويشير المعهد إلى أن هذا الارتفاع صاحبه تضاؤل بنمو الإنتاجية وانخفاض للناتج المحلي الإجمالي المحتمل في مختلف الاقتصادات الكبرى.ويضيف التقرير أن هذا الاتجاه يشير إلى أن الاعتماد المستمر على التدخل السيادي للتخفيف من تقلبات الاقتصاد الكلي والتقلبات الاجتماعية والاقتصادية قد يؤدي إلى تفاقم المخاطر ويؤدي إلى سوء تخصيص للموارد نحو المشاريع المنخفضة الإنتاجية وشركات «الزومبي» التي تنتج أرباحاً أقل حتى من تكاليف خدمة الديون.وتضم قائمة المخاطر أيضاً ميل البنوك المركزية، منذ انهيار سوق الأوراق المالية في عام 1987، إلى وضع شبكات أمان تحت أسعار السوق. وقد انتقلت من كونها مقرض الملاذ الأخير إلى مشتري الملاذ الأخير. وبات التصور العام هو أن البنوك المركزية سوف تهب دائماً للإنقاذ، وهو ما يساعد في تفسير السبب وراء انفصال أسواق الأسهم بنشاطها الكبير عن الاقتصادات التي تعاني من ركود واضح.وكان للتيسير النقدي المفرط عواقب أخرى غير مقصودة. فقبل وقت طويل من تقديم دونالد ترامب لتعريفاته الجمركية، كانت البنوك المركزية تشجع شكلاً أكثر غموضاً من القومية الاقتصادية. وتشير بريدجيت جرانفيل من جامعة كوين ماري في لندن إلى أنه خلال فترة أسعار الفائدة السلبية، كان منطق استهداف التضخم الذي تبناه البنك المركزي الأوروبي وبنك اليابان سبباً في إخفاء هدف سعر الصرف. وكان الهدف هو إضعاف اليورو والين وتعزيز النشاط من خلال استغلال تعزيز الطلب الأجنبي. وكانت هذه سياسة معادية للمجتمع عندما كان الاقتصاد العالمي في حاجة ماسة إلى طلب محلي أقوى في أوروبا واليابان بدلاً من زيادة الخلل في التوازن التجاري.وفي الوقت نفسه، أدى البحث عن العائد إلى دفع المدخرات الأوروبية واليابانية إلى الاندفاع إلى الأصول الأمريكية. وتشير جرانفيل إلى أن تأثير تخمة الادخار هذا أدى إلى تكثيف المزيج غير الصحي من أسواق أصول مزدهرة ونمو متوسط أو متواضع. كذلك، فقد أدت الأسواق المزدهرة إلى اتساع كبير لفجوة التفاوت.الآن، أصبحنا أمام مشكلة ديون مستعصية تمثل عبئاً كبيراً على الاستهلاك والاستثمار. وبات العالم معرضاً لخطر عدم الاستقرار المالي الشديد كلما رفعت البنوك المركزية أسعار الفائدة. لذلك، هناك حاجة ماسة إلى مناقشة مستفيضة حول إهمال السياسة النقدية لتطورات الائتمان والديون. ولن يتم تنفيذ أجندات النمو التي يضعها الساسة على النحو اللائق أبداً ما لم نجد طريقاً للهروب من توطن الفقاعات والكساد ودورة الديون المتضخمة.

البنوك المركزية تبحث عن مهرب من حلقة مفرغة للازدهار والكساد

يبدو أن المسار التصاعدي للأسواق الخاصة يحمل في طياته اعتقاداً بالحتمية. وعلى الرغم من زيادة تكاليف التمويل وتوقعات النمو غير المؤكدة، بلغ إجمالي الأصول المدارة للأسواق الخاصة 13.1 تريليون دولار بحلول 30 يونيو من العام الماضي، ونمت بنسبة تقارب 20% سنوياً منذ عام 2018، وفقاً لشركة ماكينزي للاستشارات.
وبينما تراجعت عمليات جمع الأموال عن ذروتها في عام 2021، كشف استطلاع حديث أجرته مؤسسة «ستيت ستريت»، أن غالبية المؤسسات الاستثمارية تعتزم تعزيز استثماراتها في مختلف الأسواق الخاصة تقريباً، ويشمل ذلك البنية التحتية والديون والأسهم الخاصة والعقارات.
إلا أن الطفرة التي شهدتها الأسواق الخاصة منذ الأزمة المالية خلال عامي 2009-2007، وخاصة في قطاع الاستحواذ الضخم، كانت مدعومة بسياسات نقدية شديدة التيسير. ولم تكن أغلب المكاسب ناجمة عن تعزيز كفاءة شركات الاستثمار فحسب، بل عن بيع الأصول بمضاعفات سوقية متزايدة باستمرار ومن خلال الرافعة المالية، وهو ما يزيد من العائد على الأسهم مقارنة بالعائد على الأصول.
أما حالياً، فقد انخفضت المضاعفات، وارتفعت تكاليف التمويل، والموازنات العمومية باتت أضعف بسبب الرافعات المالية. وتتسم العوائد الموزعة على المستثمرين بالتواضع؛ لأن المديرين مترددون في بيع الأصول وتحقيق العوائد بينما تظل المضاعفات منخفضة. وفيما يتعلق بالديون الخاصة، فقد كان نموها مدفوعاً إلى حد كبير بالمراجحات التنظيمية، حيث تواجه البنوك تنظيمات أشد منذ الأزمة المالية.
وتبدو الآن أوجه القصور في حوكمة الأسهم الخاصة، والتي تم التغاضي عنها خلال فترة الائتمان الميسر، ملحة مع تساؤل المؤسسات الاستثمارية عن التقييمات التي يحددها مديرو الأسهم الخاصة على شركات الاستثمار. وأصبحت مسألة التقييم ملحة منذ عودة أسعار الفائدة إلى مستوياتها الطبيعية. ومال مديرو الأسهم الخاصة إلى خفض قيمة أصولهم بدرجة أقل بكثير من مستور الخفض في الأسواق العامة. وهذا موقف غير منطقي بالنظر إلى ارتفاع الرافعة المالية وعدم توفر السيولة في فئة الأصول. وينبغي أن تكون عمليات الشطب أعلى بكثير من تلك المتعلقة بالأسهم العامة.
ومن بين القضايا الأخرى المثيرة للقلق القرار الذي اتخذته محكمة الاستئناف بالدائرة الخامسة في الولايات المتحدة الشهر الماضي، بإلغاء القواعد الجديدة التي أقرتها هيئة الأوراق المالية والبورصات، والتي تفرض تعزيز الشفافية على الأداء والرسوم في الأسهم الخاصة. وتفتقر ممارسات الإفصاح إلى الاتساق والتوحيد، وتعتمد على الاتفاقات الفردية بين المديرين ومستثمريهم. وثمّة جدل كبير يحيط بحساب معدلات العائد الداخلي والرسوم الخفية الغامضة التي يدفعها المستثمرون غالباً دون علمهم.
كما أعربت هيئة الأوراق المالية والبورصات عن مخاوفها حيال عدم وجود إجراءات وبروتوكولات تقييم محددة بوضوح، للتخفيف من تضارب المصالح العديدة في الصناعة. ويتضمن ذلك انتشار استمرارية الصناديق، حيث يبيع المديرون شركات الاستثمار إلى صندوق جديد، ويحميهم ذلك من تقييمات السوق العامة، وتتضمن هذه الصفقات زيادة كبيرة في رسوم مجموعة الاستحواذ.
وتتسبب زيادة الاستثمار في الأصول غير النقدية في حدوث مشكلات كبيرة في موازنة محفظة صناديق التقاعد التي تقترب من نهايتها، حيث تقوم بنقل التزامات المعاشات التقاعدية، ومطابقة الأصول لشركات التأمين، من خلال عمليات الاستحواذ أو عمليات الشراء الإضافية. وتحجم شركات التأمين عن قبول الأصول غير النقدية، وحال قبولها، فإنها تفرض تخفيضات ضخمة على قيمة الأصول.
ومع ذلك، كان نمو الأسواق الخاصة مفيداً للمستثمرين، فهي توفر مزايا التنويع، مع الأخذ في الحسبان التحذير حيال بلوغ المرحلة النهائية. وثمّة فرصة هائلة في البنية التحتية الناشئة عن إزالة الكربون والرقمنة. ويوفر رأس المال المغامر مدخلاً إلى التقنيات الجديدة.
ومن غير الواضح، بالنظر إلى المبالغ الضخمة التي تتدفق إلى الأسهم الخاصة، ما هو مقدار علاوة نقص السيولة التي يتعين تحصيلها. وتبلغ احتياطيات المبالغ التي التزم بها المستثمرون لكن لم يتم نشرها بعد، 3.7 تريليونات دولار، ما يمثل العام التاسع على التوالي من النمو.
إن تقييم أداء الأسهم الخاصة مقارنة بالأسواق العامة أمر صعب. ولا تظهر العوائد الحقيقية إلا عند تحقيق الاستثمارات في نهاية المطاف. وفي غضون ذلك، يعتمد كل شيء على تقييمات المديرين. ويقول جيفري هوك من كلية جونز هوبكنز كاري لإدارة الأعمال إن مديري الأسهم الخاصة أخفوا متوسط عوائد الاستثمار بقدر كبير من السرية والمعلومات المضللة، ويعتقد أنهم حولوا مفهوماً بسيطاً -وهو اقتراض المال لزيادة عوائد الأسهم- إلى إمبراطورية تجارية كبيرة دون محاسبة تُذكر.
والشاغل الرئيسي يتعلق بالنفقات، حيث تفرض الأسهم الخاصة عادة رسوم إدارة سنوية بنسبة 2% على أساس الأموال التي يلتزم بها المستثمرون في الصندوق، إلى جانب حصة بنسبة 20% من الأرباح التي تتجاوز عتبة العوائد المتفق عليها مسبقاً، والتي تبلغ عادة 8%. وهذا يمثل عبئاً كبيراً على الأداء مقارنة بالنسبة المئوية البسيطة لتكاليف الاستثمار في الأسهم المدارة بشكل سلبي.
عموماً، فقد ولت أيام تحقيق مكاسب سهلة ناجمة عن سياسة نقدية شديدة التيسير. لذلك، تعد الأسهم الخاصة الآن منطقة محفوفة بالمخاطر بالنسبة للمستثمرين.

الاقتصادي

Economy

الاقتصاد العالمي

Global

الأسهم الخاصة باتت نشاطاً محفوفاً بالمخاطر للمستثمرين

target1720052976182483053.jpg

يبدو أن المسار التصاعدي للأسواق الخاصة يحمل في طياته اعتقاداً بالحتمية. وعلى الرغم من زيادة تكاليف التمويل وتوقعات النمو غير المؤكدة، بلغ إجمالي الأصول المدارة للأسواق الخاصة 13.1 تريليون دولار بحلول 30 يونيو من العام الماضي،

عاد حراس السندات إلى الظهور في سوق الديون السيادية. وقد برز ذلك بوضوح لا لبس فيه من خلال عمليات البيع الحادة لسندات الحكومة البريطانية التي أطاحت رئيسة الوزراء البريطانية ليز تروس. فهل يمكن الآن أن يحول المنضبطون الماليون في مجتمع الاستثمار العالمي مواهبهم إلى سوق الخزانة الأمريكية؟
وإذا حدث ذلك، فإن مثل هذا التحدي يمكن أن يدمر دور الولايات المتحدة باعتبارها المزود الرئيسي للأصول الآمنة في العالم خلال الأزمات العالمية، بينما يهدد في الوقت نفسه وضع الدولار كعملة احتياطية بارزة.
بالنسبة لكثيرين، لا يمكن تصور هذه الفكرة. وفي خطاب ألقاه مؤخراً، قال كريستوفر والر، العضو بمجلس محافظي الاحتياطي الفيدرالي، إن الهروب إلى الدولار خلال الأزمتين الماليتين في 2008 و2020 كان «الدليل الدامغ على أن الدولار الأمريكي هو عملة الاحتياطي العالمي، ومن المرجح أن يظل على هذا النحو».
في حقيقة الأمر، نعم. ففي النهاية، يتمتع الدولار بدعم أكبر أسواق الدين العالمية وأكثرها سيولة. ويحظى بما يسميه خبراء الاقتصاد «التأثيرات الخارجية للشبكة»، ويقصد بذلك قبول واسع النطاق يولد استخداماً أوسع. وفي ضوء حصولها على دعم أكبر اقتصاد على مستوى العالم، فالعملة الخضراء تستحوذ على نحو 60 % من احتياطات النقد الأجنبي للبنوك المركزية العالمية.
تجدر أيضاً ملاحظة أنه رغم انكماش حصة الاقتصاد الأمريكي من الناتج الإجمالي العالمي، إلا أن ذلك لم يسفر سوى عن انخفاض ضئيل لحصة الدولار من الاحتياطات العالمية. رغم ذلك، فشل والر بوضوح في أن يأتي على ذكر السبب الأكبر الذي يدفع للتفكير في أن سندات الخزانة لم تعد مخزناً آمناً للغاية للقيمة.
لا يعود الأمر إلى السياسة الأمريكية المختلة على نحو مروع، ولا إلى استخدام الدولار سلاحاً في القضايا الجيوسياسية، ولا التهديد التنافسي المحتمل من تخطيط مصارف مركزية أخرى لتبني عملات رقمية. لكن في الحقيقة، يعود ذلك إلى ازدياد الدين العام الأمريكي وتخطيه نسبة 97 % من الناتج المحلي الإجمالي، وهي مستويات لم تسجل منذ الحرب العالمية الثانية.
إن المقارنة مع فترة ما بعد الحرب مباشرة تعد مفيدة. فقد نجحت الولايات المتحدة في تقليص نسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي من 106 % في عام 1946 إلى 23 % بحلول عام 1974. لكن الدين كان محلياً في الأساس، في حين أن نحو ربعه يقع اليوم في أيادٍ أجنبية. وكانت أسعار الفائدة في الاقتصادات المتقدمة سالبة نحو نصف هذه الفترة وحتى عام 1980. وقدرت كارمن رينهارت وبيلين سبرانشيا، إلى أن التصفية السنوية للدين في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة بفضل هذه الفوائد السالبة تراوحت بين 3 % و4 % من الناتج المحلي الإجمالي سنوياً في المتوسط.
وقد نبع ذلك من سياسة ضغط مالي كبير انطوت على إقراض مباشر من مؤسسات الاستثمار والبنوك الأسيرة للحكومة، ووضع حدود قصوى للفائدة وضوابط على رأس المال. وفي معظم الأوقات خلال العقود الثلاثة التالية للحرب، تجاوز معدل نمو الناتج القومي معدل الفائدة على الديون الحكومية، ما أدى إلى تقليص هائل للديون. لكن في ظل تدفقات رأس المال العالمية وتحرير الأسواق من القيود التنظيمية فلن يكون الضغط المالي القوي أمراً قابلاً للتنفيذ اليوم.
وقد رفع بنك الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة للمساعدة في الوصول بالتضخم إلى مستهدف 2 %، واختفت أسعار الفائدة المنخفضة. في الوقت نفسه، يتوقع مكتب الموازنة في الكونجرس الأمريكي ارتفاع عجز الولايات المتحدة بنحو الثلثين في العقد المقبل، على أن تشكل مدفوعات الفائدة ثلاثة أرباع الزيادة. وينبع هذا من الإفراط الخطر في الاستدانة، الناجم عن سياسة نقدية مفرطة في التساهل استمرت لأعوام.
وحتى وزارة الخزانة أفصحت عن كون عبء الدين العام غير مستدام. ويعني ذلك أن سندات الدين الحكومية، التي يفترض أنها آمنة، وهي محور الأسواق العالمية، ربما تكون غير آمنة، ويحتاج علاج هذا الأمر إلى تعزيز المالية العامة، وهذا يعني تقليص الديون، ويأمل البعض في أن نكون أمريكا في حال استقطاب، سواء تحت لواء جو بايدن أو دونالد ترامب، أو أياً من كان.
وكان زوال هيمنة الدولار أمراً متوقعاً منذ فترة طويلة، لكن ذلك لم يحدث أبداً، لأن دولاً كثيرة ليس بمقدورها مضاهاة الأمان والسيولة المفترضة لسندات الخزانة الأمريكية. لكن قد ينهار هذا المنطق في وجه مشكلة مترسخة سلط الضوء عليها خبراء الاقتصاد إيثان إلزتسكي ورينهارت وكينيث روجوف، والذين قالوا إن الطلب على الديون الآمنة المقومة بالدولار يهدد بإرباك قدرة أمريكا على دعمها عندما تتضاءل القاعدة الضريبية. وفي هذه الحالة، سنكون في منطقة مماثلة لانهيار نظام بريتون وودز لسعر الصرف في أوائل السبعينيات، والذي أطلق العنان لعقدين من التضخم المرتفع، وعدم الاستقرار المالي الدائم.
ومن ثم، فمن الآمن توقع أن تصبح الاستقامة المالية النسبية للمقترضين السياديين مصدر قلق أكثر إلحاحاً بالنسبة لمديري الاحتياطات الرسمية. وإذا بدا حراس السندات في الهجوم، فإن تعريف طبيعة الهروب إلى الجودة سيعاد تعريفها، في سياق العاصفة النارية التي ستعقب ذلك، مع وقوع البلدان المسرفة مالياً في أزمات مالية. من ناحية أخرى، سيتضرر المحافظون الماليون، ممن يولدون القليل من الأصول الآمنة، بسبب فقاعات خارجة عن السيطرة في سوق السندات التي لا يمكن السيطرة عليها. لذلك، يجب على صانعي السياسات البدء في التخطيط للطوارئ الآن.

تزايد الدّيْن العام الأمريكي يهدّد بتحرك حراس السندات

target5393521278601181937.jpg

عاد حراس السندات إلى الظهور في سوق الديون السيادية. وقد برز ذلك بوضوح لا لبس فيه من خلال عمليات البيع الحادة لسندات الحكومة البريطانية التي أطاحت رئيسة الوزراء البريطانية ليز تروس.

تبدو الأمور في الأسواق ملتبسة. فقد غرقت هذه الأسواق في حالة من التشاؤم خلال شهر أكتوبر الماضي، مع بقاء التضخم حينها متصلباً عند مستويات مرتفعة. لذلك، زادت خشية المستثمرين من إبقاء المصارف المركزية على أسعار الفائدة عند مستويات أعلى لمدى أطول.
لكن بحلول ديسمبر، عمّ السرور هذه الأسواق ذاتها، بفضل تصريحات اعتبرت تيسيرية إزاء الفائدة من جانب جيروم باول رئيس الاحتياطي الفيدرالي، حيث بدت كأنها تؤشر لتخفيضات أبكر للفائدة مما كان مُتوقعاً سابقاً. لكن حالياً، في يناير، استهلّت أسواق الأسهم العام على بداية متعثرة.
إن هذه التقلبات المتطرفة في المعنويات، لا يمكن فهمها إلا من خلال آليات السياسة النقدية المعتمدة على البيانات. ويؤدي ذلك، بالمستثمرين، إلى تعديل وإعادة مراجعة لا نهائيين لاستراتيجياتهم للتداول، استناداً إلى تمحيص مكثّف لخطابات المصارف المركزية، وللتوقعات بشأن مدى تأثير البيانات المُرتقبة ذات الجودة المتغيرة، على تحديد معدلات الفائدة.
تُعدّ المنهجية قصيرة المدى متفشية، في خضم إطار عمل سياسي رجعي ومتزعزع. وينطوي الخطر على تجاوز الأسواق للأساسيات طويلة المدى، وسيكون خطراً كبيراً على وجه الخصوص في 2024، لأنه سيشهد استمراراً لتغيرات في اتجاهات اقتصادية طويلة الأمد.
ورغم الافتراض الابتهاجي الذي تبنته الأسواق بشأن تراجع التضخم، فإن الحقبة المُطوّلة التي سادتها أسعار فائدة شديدة الانخفاض قد ولّت. وصحيح أن الفوائد قصيرة الأجل ستنخفض في 2024، مع استمرار تراجع التضخم، لكن الأمر مختلف على المدى الأطول.
وبادئ ذي بدء، فإن التزام المصارف المركزية بتقليص ميزانياتها العمومية، بعد فترة ممتدة من التيسير الكمي، يعني أنها ستسحب قوتها الشرائية من الأسواق العامة، في الوقت الذي تسجل فيه متطلبات الاقتراض الحكومية مستويات الذروة.
والتهديد الأوسع نطاقاً لوجهة نظر «الغذاء المجاني» مفرطة التفاؤل هذه، هو ارتباط الدين الحكومي الذي نشأ في بيئة منخفضة الفائدة منذ الأزمة المالية في 2007 - 2009، بانعكاس اتجاه صدمات العرض الإيجابية التي شهدها الاقتصاد العالمي منذ ثمانينيات القرن الماضي.
ويتعلق الأمر الأكثر أهمية بتأثير بروز الصين وأسواق ناشئة أخرى على سوق العمل العالمية. فقد أدّى ذلك إلى تخمة في العمالة، وكبح الأجور في العالم المتقدم. وتمثلت إحدى نتائج هذا في انحسار الاستثمار، مع استعاضة الشركات عن رأس المال بالعمالة، ما يساعد في تفسير الإنتاجية الضعيفة القياسية منذ الأزمة. وتتعلق نتيجة أخرى بانخفاض التضخم، الأمر الذي نُسِبَ بكل سهولة للمصارف المركزية.
ومع ذلك، تنكمش القوى العاملة العالمية حالياً، كما ازدادت القوة التفاوضية للعمالة منذ الجائحة، وستزداد قوة مع استمرار انكماش القوى العاملة في البلدان المتقدمة التي تعاني شيخوخة سكانية، وكذا في الصين وكوريا الجنوبية. ويشجّع تصاعد الأجور حالياً، الشركات، على استبدال العمالة الأكثر تكلفة برأس المال.
وبالنسبة للتأثيرات الحميدة الاقتصادية الأخرى للعولمة، مثل سلاسل التوريد العابرة للحدود، فهي تشهد حالياً تخفيفاً للمخاطر، في وجه المواجهات الجيوسياسية. ويؤدي ذلك إلى زيادة المرونة على حساب الكفاءة الاقتصادية. ولكن في الوقت ذاته، تبرز الحمائية المتزايدة، وكلها أخبار غير سارة للنمو.
وحتى إذا انخفض التضخم، فقد رجح كينيث روغوف أستاذ الاقتصاد بجامعة هارفارد، بقاءه عند مستويات أعلى في العقد المقبل، مما كان عليه في العقد الذي تلا الأزمة المالية. واستشهد بعوامل، من بينها مستويات الدين المتصاعدة بقوة، وزيادة الإنفاق على الدفاع، والتحوّل الأخضر، والمطالبات الشعبوية بإعادة توزيع الدخل. ويَصعُب الجدال في هذه الأمور، بيد أن هناك سؤالاً مفتوحاً، عن مدى موازنة التكنولوجيات، مثل الذكاء الاصطناعي، لهذه الضغوط التضخمية.
لا تتوقعوا من الصين أن تهرع للإنقاذ، سواء على صعيد النمو أو التضخم، مثلما فعلت بعد الأزمة المالية، فنموذجها السابق للنمو، الذي كان مدفوعاً إلى حد كبير بسوق العقارات، يواجه تحديات هيكلية في الوقت الراهن، ومن ثَم، يُرجح استيراد الصين لكميات أقل من الآن فصاعداً.
ويتمثل واحد من أكثر التداعيات عمقاً لانعكاس اتجاه السياسة النقدية مفرطة التيسير، في مدى ربحية وماليات قطاع الشركات في البلدان المتقدمة. فقد أظهرت دراسة أجراها مايكل سمولانسكي، الخبير الاقتصادي لدى الفيدرالي، وقوف انخفاض تكاليف الاقتراض والضرائب على الشركات، وراء نمو حقيقي يتخطى 40 % لأرباح الشركات غير المالية المُدرجة في «إس آند بي 500»، منذ عام 1989 وحتى 2019.
وهذا رقم كبير ولافت للنظر، والوضع مماثل بطبيعة الحال في ربوع العالم المتقدم. وفي ضوء المأزق المالي اليوم، صار المجال أمام مواصلة خفض الضرائب على الشركات ضئيلاً، ولن تعود الفوائد إلى ما يقارب الصفر. لذا، استعدوا لتباطؤ طويل الأجل في نمو أرباح الشركات وعوائد الأسهم.
وبعد هذه الانعكاسات الكبيرة، سيشمل الوضع الطبيعي الجديد للمستثمرين، مشهداً نقدياً شديد الصعوبة، يتسم بتقلبات متزايدة وعوائد أعلى للسندات طويلة الأجل، مقارنة بالأعوام الأخيرة. كذلك، فإنه في ضوء تنامي الدين العام، تؤدي الفوائد العالية حالياً إلى تكاليف اقتراض مرتفعة للحكومات على نحو غير مريح.
ولذلك، قد تشتد الضغوط السياسية على المصارف المركزية. وفي الوقت ذاته، ستؤدي الفوائد وعوائد السندات الأعلى، في نظام نقدي لم يعد مفرط التيسير، إلى استمرار القيود على النظام المالي، ما سيضع أهداف المصارف المركزية، وهي السيطرة على التضخم والاستقرار المالي، في صراع مُحتمل. وأشك في أن المتعاملين بالأسواق قد وضعوا هذا المزيج السام في اعتبارهم.

الأسواق العالمية في مهب تغيرات كبيرة للاتجاهات في 2024

target4846724293194317898.jpg

وضعت الـ18 شهراً الماضية، مليارديرات شركات الأسهم الخاصة أمام مخاطر الانخراط في رحلة تنقلهم من حالة من الثقة العمياء إلى أجواء صعبة ومعادية. فقد أسفر ارتفاع التضخم، وما تلاه من تصاعد لأسعار الفائدة، عن اختناق معظم عمليات الاستحواذ المدعومة بالديون لتحويل الشركات إلى خاصة بعد أن كانت عامة، وهي ركيزة أساسية لنشاط مديري الأسهم الخاصة، لكن بعض المديرين بدوا أكثر قوة في هذه الأوقات العصيبة مقارنة بآخرين.
لقد أصبح من الصعوبة بمكان إعادة تمويل الديون في شركات ذات محافظ من الأسهم الخاصة بأسعار فائدة أعلى مما كانت عليه عند تنفيذ عمليات الشراء. ودُفِع مديرو الأسهم الخاصة على نحو متزايد إلى أشكال مبطنة، وعالية المخاطر من تمويل الديون، حتى تستمر أعمالهم.
ودفع الكثيرون مبالغ زائدة لقاء أهدافهم، وبذلك، انخفض حجم التخارج من الشركات المشتراة عن طريق الاكتتابات العامة الأولية، بينما هؤلاء الآملون في تعديل القيمة الدفترية لتعكس الأسعار الحالية ينتظرون العودة إلى أسعار مرتفعة. وفي الوقت ذاته، يساور المستثمرون المؤسساتيون قلقاً من أن تكون العوائد المستقبلية على عمليات الاستحواذ بالرافعة المالية متواضعة، متوقعين قفزة بمعدل التخلف عن السداد لشركات المحافظ. حتى أن البعض وفي إطار سعيهم الحثيث عن الدعم المالي يضطرون راغمين إلى القبول بتخفيضات كبيرة على القيم المُعلنة عند البيع.
لقد حدثت تغيرات جوهرية للغاية في الظروف المحيطة، بعد عقود من الربح الكاسح للمال. وقد بدأ الأمر في ثمانينات القرن الماضي عندما أصبح مستهدفو الشركات رواداً لعمليات استحواذ بالرافعة المالية. وعُرفت هذه الموجة بصفقة هجومية ناجحة بلغت 30 مليار دولار، استحوذت فيها «كيه كيه آر» على «آر جيه آر نابيسكو» للأغذية والتبغ.
وفي مواجهة العداء من قِبَل الشركات والمخاوف الأوسع بشأن الخسائر المحتملة للوظائف، مع سعي الرؤساء الجدد لحصد المكاسب عبر التركيز على زيادة الكفاءة، أعاد مستهدفو الشركات تسمية أنفسهم كمستثمرين «نشطين». وتحولوا بعد ذلك إلى شركات أسهم خاصة، وأُسبغ عليها صفة التبجيل والتوقير واعتُبرت هذه فئة من الأصول. وتقاطرت عليهم بعد ذلك المؤسسات الاستثمارية، آملة في حصد علاوة على عوائد الأسهم العامة لتحملهم المخاطر الإضافية لنقص السيولة. وكانت المؤسسات الاستثمارية تأمل أيضاً في تحقيق أرباح من الإدارة الأكثر تشدداً للأسهم الخاصة.
ومنح مايكل جنسن، الأكاديمي في كلية التجارة بجامعة «هارفرد»، إجازة نظرية لحركة تحويل الشركات إلى خاصة. وتحدث جنسن، في ورقة صدرت عام 1989 بعنوان «خسوف الشركة العامة»، عن أن تشتيت الملكية في الأسواق العامة أسفر عن غياب المساءلة العامة أمام الملاك.
ويشير بول وولي، الزميل في كلية لندن للاقتصاد، إلى أن الاستثمار التقليدي في السوق العامة يفسح المجال أمام الشركات الخاصة، التي بإمكانها استغلال السوء المنهجي في تسعير الأسهم والقطاعات والأسواق. وينخرط مديرو الأصول في «تداولات الزخم»، لأنهم يتعرضون للتقييم في السوق العامة على نطاق واسع وفق أداء المؤشرات القياسية، فيطاردون بصفة مستمرة الأسهم التي تشهد ارتفاعاً قوياً لكنهم ينقصون وزنها في محافظهم. ويشكّل هذا عائقاً أمام العوائد، ويحول دون الاستثمار طويل الأجل ويؤدي إلى تقلبات مرتفعة.
ومع ذلك، وكما يرى أنتوني بيترز، المعلق المخضرم على السوق والمتداول السابق في السندات، فالأمر بالنسبة لشركات الأسهم الخاصة بعيد تمام البُعد عن الأسهم، وإنما يتعلق بالدين وتكون الاقتصاديات في هذا الشأن مدفوعة بتكلفة المال. ومع ارتفاع الأسهم المُدرجة بسبب انخفاض الفائدة لأدنى مستوياتها منذ الأزمة المالية بين عامي 2007 و2009 وفي ضوء السياسة النقدية مفرطة التيسير، يعتقد بيترز أنه كان من السهل على شركات الأسهم الخاصة إجراء عمليات الشراء، ثم الانتظار ريثما ترتفع سوق الأسهم بما يكفي لإعادة تعويم الشركة والحصول بذلك على الأرباح دون فعل أي شيء من شأنه إضافة قيمة للأعمال.
لكن المفارقة الغريبة هنا أن صناديق الاستحواذ حصدت عوائد أفضل قليلاً بعد احتساب الرسوم مقارنة بسوق الأسهم. وهناك مشكلة أخرى تواجه المستثمرين في صناديق الاستحواذ، فبينما تفتخر هذه الصناديق بغياب التقلبات التي تواجهها، فإن عوائدها السلسة وتقييماتها المضللة تبدو متفائلة على نحو غير واقعي مقارنة بالأسواق العامة. كما أن استجابتها متأخرة في مواجهة البيئة الأكثر قسوة للفائدة. ونتيجة لذلك، يفكر كثير من أمناء صناديق المعاشات التقاعدية في حجم الخصم الواجب تطبيقه على أصولهم غير السائلة.
وإذا ما نظرنا إلى ظاهرة الطفرة القوية للأسهم الخاصة، فإن حجم مساهمتها في تغيير هيكل أسواق رأس المال العالمية مثير للدهشة. وكشفت منظمة التعاون الاقتصادي والتنمية عن إلغاء إدراج قرابة 30,000 شركة من الأسواق العالمية بين عامي 2005 و2020 من خلال عمليات الاستحواذ التقليدية وإعادة شراء الأسهم والشراء الممول. ولم تقابل عمليات الإلغاء هذه إدراجات جديدة معظم هذه الفترة، ما أسفر عن صافي خسارة كبير بعدد الشركات المُدرجة في كل من الولايات المتحدة وأوروبا في الأساس.
ويمكن أن يكون هذا التراكم القياسي للديون غير المالية الشركات منذ الأزمة المالية مثيراً للقلق. ويتعين على شركات الأسهم الخاصة الجديدة، بجانب إعادة هيكلة الدين، أن تقدم جزءاً آمناً الحل للميزانيات العمومية الممتدة.
ويبدو مديرو الأسهم الخاصة الكبار مهتمين في الوقت الراهن بإقراض الشركات أكثر من شراء أسهمها. لذا، فالسؤال يتمحور حول ما إذا كان بمقدور الأسواق العامة فعل ما هو مطلوب. النبأ السار هنا هو جمع الشركات غير المالية المُدرجة حول العالم قدراً قياسياً من الأسهم الجديدة بلغ 626 مليار دولار في 2020 بعد تفشي الجائحة. ولذا، ورغم انكماشها، ما زالت الأسواق العامة تبدو قادرة على أداء وظيفة مركزية وحيوية.

الأسهم الخاصة تواجه معضلة تصفية حسابات

08.jpg

وضعت الـ18 شهراً الماضية، مليارديرات شركات الأسهم الخاصة أمام مخاطر الانخراط في رحلة تنقلهم من حالة من الثقة العمياء إلى أجواء صعبة ومعادية. فقد أسفر ارتفاع التضخم، وما تلاه من تصاعد لأسعار الفائدة،

قيمة العقارات الافتراضية في «ميتافيرس» آخذة في الارتفاع منذ أن أعلنت «فيسبوك» أنها ستغير اسمها إلى «ميتا» في يونيو 2022، ويقدر أنها سترتفع أكثر، بحسب ما أفاد تقرير لـ «يورو نيوز»، مظهراً التقنيات المستقبلية التي تم الكشف عنها في «ملتقى دبي للميتافيرس» المنعقد في سبتمبر.
ويفيد التقرير المنشور في صفحة «دستينايشن دبي»، بأن الزيادة في قيمة عقارات «ميتافيرس» ستكون بمعدل نمو سنوي مركب 31% من 2022 إلى 2028، حسب بيانات السوق الأخيرة من «ميتامتريكس سوليوشنز».
وعن إمكانات الاستثمار العقاري في تلك المساحة الافتراضية، ينقل عن المدير الإبداعي لمؤسسة «ديسنترالاند»، سام هاملتون، قوله: «عندما قمنا ببيع الأرض لأول مرة تم بيعها جميعاً بسعر 20 دولاراً لكل واحدة وقمنا ببيعها جميعاً. الآن أعتقد أن أرخص ما يمكنك شراؤه هو 3500 دولار (3591 يورو)؛ لذلك يمكنك أن ترى أن المضاربين قد حققوا بالفعل الكثير من الأموال»، موضحاً «ليست الأرض نفسها هي المهمة بل التجربة التي تبنيها فوق تلك الأرض، وكما هو الحال في العالم الحقيقي، هناك طلب على أجزاء مختلفة من «ديسنترلاند» وأجزاء مختلفة من المدينة أكثر من غيرها».
الآن، يتوقع تقرير «يورونيوز» أن تتجاوز مبيعات «ديسنترلاند» المليار يورو عام 2022، بعد تسجيلها مبيعات بقيمة 514 مليون يورو في عام 2021، مشيراً إلى أن قيمة قطعة الأرض تعتمد على التجربة التي توفرها، بالإضافة إلى عوامل أخرى، مثل قابلية التحصيل وشعبية المنصة ونظرة المستثمرين لتطور الأسعار المتوقع في السوق.
وفي سبتمبر، تحدث هاملتون أمام جمهور «ملتقى دبي للميتافيرس» عن أحدث التطورات التكنولوجية في «ميتافيرس»، وفقاً للتقرير، حيث أشار إلى نمو سريع في البرمجيات في الشهرين الماضيين ومما قاله: «برنامج «بلندر» الذي يستخدمه 90% من الأشخاص الذين يبنون في «ديسنترلاند» و«الميتافيرسات» الأخرى، دمج نظام الذكاء الاصطناعي لصنع قوام الملمس»، ما سيؤدي برأيه إلى مشاهدة مستوى آخر من الجماليات على منصات مثل «ديسنترالاند». فالملمس، أي الصور التي يتم تطبيقها على كائن ثلاثي الأبعاد، تخلق الوهم بمواد مختلفة من الخشب إلى الزجاج الشفاف، مما يضيف عمقاً للمشاهد التي يتم إنشاؤها بواسطة وحدات البكسل.
ووفقاً للتقرير، كانت هناك أيضاً تقنيات مستقبلية أخرى تم الكشف عنها في الملتقى، مثل سماعة رأس الواقع الافتراضي التي من المقرر طرحها هذا العام، والأداة اللغوية التي تسهل الترجمة الفورية في ميتافيرس، كذلك تقدّم «ميتا» قفازاً لمسياً يتيح للمستخدمين تجربة «ميتافيرس» جسدياً، حيث سيتيح ارتداء القفاز للمستخدمين بتحريك قطع شطرنج في لعبة لوحية، على سبيل المثال، أو حتى العزف على غيتار في درس الموسيقى.

يورو نيوز: قيمة عقارات «ميتافيرس» الافتراضية آخذة في الارتفاع

قيمة العقارات الافتراضية في «ميتافيرس» آخذة في الارتفاع منذ أن أعلنت «فيسبوك» أنها ستغير اسمها إلى «ميتا» في يونيو 2022.

أنشأت برنامج بلندر للتصميم الثلاثي الأبعاد رسوما متحركة رائعة تظهر، على نطاق واسع، أجسام نظامنا الشمسي، مثل الأقمار والكويكبات والكواكب والشمس.
<blockquote class="twitter-tweet">
شاهد.. نظامنا الشمسي بأبعاده الثلاثة<a href="https://t.co/0A5mJ5RUaY">https://t.co/0A5mJ5RUaY</a><a href="https://twitter.com/hashtag/%D8%A7%D9%84%D8%A8%D9%8A%D8%A7%D9%86_%D8%A7%D9%84%D9%82%D8%A7%D8%B1%D8%A6_%D8%AF%D8%A7%D8%A6%D9%85%D8%A7?src=hash&amp;ref_src=twsrc%5Etfw">#البيان_القارئ_دائما</a> <a href="https://t.co/Ez5qnV77Nb">pic.twitter.com/Ez5qnV77Nb</a>
— صحيفة البيان (@AlBayanNews) <a href="https://twitter.com/AlBayanNews/status/1300257889030897666?ref_src=twsrc%5Etfw">August 31, 2020</a></blockquote>
<script async="" charset="utf-8" src="https://platform.twitter.com/widgets.js"></script>

شاهد.. نظامنا الشمسي بأبعاده الثلاثة

أنشأت برنامج بلندر للتصميم الثلاثي الأبعاد رسوما متحركة رائعة تظهر، على نطاق واسع، أجسام نظامنا الشمسي

فلسفة خاصة في عالم الألماس والأحجار الكريمة اشتهرت بها لينا جابر مصممة المجوهرات والألماس، ومن خلال أفكارها المبدعة ورؤاها الجانحة في فضاء الخيال حظيت باهتمام في عالم الجمال والأناقة، واستطاعت أن تصنع لنفسها قطعاً خلاقة من الجواهر البديعة النابضة بالألوان والحياة، اتسمت بالتفرد والإثارة، وتميزت بتصاميمها الاستثنائية منذ انطلاقة مجموعتها الأولى.
<img alt="" src="https://media.albayan.ae/images/Fayez/Page41-2015-09-19-03.jpg"/>
أصول المصممة الشرقية وجذورها العربية جعلها تضع بصمتها المميزة على أفكارها في صناعة المجوهرات، وشكلت لها خزيناً رائعاً وغنياً من التراث العربي، فمجموعتها المترفة والجديدة من المجوهرات «الزهور البرية» تميزت بالحضور الساطع والسمات الفريدة، فمصادر الإلهام عندها هي جماليات الطبيعة التي تستقيها من حولها إشراقات غاية في الإبداع، وما يتراءى إليها من خيال، مدفوعة بشغف وموهبة وحماس كبير، إضافة إلى الدراسة والخبرة الواسعة والاحتراف في عالم تصميم المجوهرات، وقد عززت خبرتها من خلال المشاركات العديدة بمعارض المجوهرات العالمية في سويسرا وإيطاليا وهونغ كونغ، وافتتحت عام 2014 أول فرع لعلامتها «دالينا»، وتزينت بمجوهراتها النجمة العالمية باريس هيلتون خلال زيارتها لدبي، وترتدي مجوهراتها أشهر النجمات العربيات ونخبة من الإعلاميات الشغوفات بالأناقة.
<img alt="" src="https://media.albayan.ae/images/Fayez/page41-2015-09-19-01.jpg"/>
الحرفية والتصاميم الانسيابية الخارجة عن المألوف مع لمسة من الفخامة في التنفيذ تشكلت بلمسات يدها وكأنها تحف فنية تلاقي رواجاً مميزاً وعن أسلوبها في التصميم، تقول لينا: أرصد الجمال حيثما كان وأعشق الحرية في التعبير من خلال مجوهراتي، ولي طريقتي الخاصة في تصميم قطع راقية، وأصنع أغلب قطع المجوهرات يدوياً، وأكثر ما يحفزني هو ابتكار قطعة تجعل من ترتديها متألقة، وتشعرها بالتميز والفرادة.
وتقول: أصمم مجوهراتي للمرأة الواثقة من نفسها، التي تعشق المجوهرات الفريدة التي تجعلها تلفت نظر الجميع، وأصمم القطع من الأحجار الكريمة مثل الروبي واللؤلؤ والأمتيست والزفير، فهي أحجار ملونة وفريدة لطالما سحرتني ومدتني بالإلهام والشغف، فهي تلتقط أشعة الضياء من حولها لتعكسها بأطياف تشتعل وتتمتع بالصلابة والرونق الذي لا يخبو مطلقاً، وتسمح للمصمم بأن يذهب في أفكاره إلى أبعد مدى، وأغلفها وأنسقها بدفء الذهب من عيار 18 قيراطاً.
إطلالة
5 حيل لمكياج مثالي
حيل بسيطة بإمكانك تجربتها عند تطبيق المكياج لإطلالة مثالية خصوصاً مع ارتفاع درجات الحرارة، تعرفي عليها لتطبقيها عندما تضعين مكياجك اليومي، كما يمكنك الاستمتاع بتجربة مجموعة فريدة من منتجات التجميل ماركة ELLE التي تقدمها «سبلاش» في إضافة جديدة لمجموعتها الرائعة، بتركيبات متميزة لتحصلي على إطلالة مخملية خالية من العيوب.
 <img alt="" height="865" src="https://media.albayan.ae/images/Fayez/Page41-2015-09-19-05.jpg" width="324"/>
1 غطي جفن العين من الداخل بقلم كحل باللون الأبيض سيجعل ظلال العيون تبرز بشكل أجمل.
 
2 نصيحة خبراء التجميل للحصول على رموش رائعة لا تستخدمي ماسكارا مر عليها أكثر من شهر.
 
3 استخدمي اسفنجة «بيوتي بلندر» بدلا من أصابع اليد في وضع كريم الأساس.
 
4 للحصول على إشراقة مميزة لوجهك، استخدمي بودرة الـ shimmer جانب العينين وأعلى الخدين.
 
5 إذا كانت عيناك متعبة في الصباح استخدمي مكعبات الثلج، ثم قومي بمسحهما بماء الورد
تحف
هدايا فاخرة
<img alt="" src="https://media.albayan.ae/images/Fayez/Page41-2015-09-19-04.jpg"/>
عندما يتعلق الأمر بتقديم الهدايا فاجئي أحبائك مع اقتراب عيد الأضحى المبارك بهدية فاخرة وصندوق فريد من نوعه من «لو فولت Le Vault» لمساعدتهم في الحفاظ على ساعاتهم ومجوهراتهم الراقية، إنه البديل للأدراج التقليدية للذين يقدرون التحف الفنية الإيطالية والتفاصيل المصنوعة يدوياً، لتكون الهدية المثالية من أفضل خيارات قمنا بانتقائها لك.
تشكيلة
جمال كلاسيكي
<img alt="" height="865" src="https://media.albayan.ae/images/Fayez/page41-2015-09-19-02.jpg" width="335"/>
كشفت علامة Kristina Fidelskaya عن تشكيلة جديدة من الأزياء لخريف وشتاء 2015 تحتفل بقدوم موسم جديد من خلال إضفاء طابع من الرقي والأناقة على الإطلالات اليومية، فقدمت الفستان المحدد للقوام والمحتشم بالأكمام الطويلة، والفستان بالتنورة المنفوشة، إضافة إلى التونيك الطويل الذي يشبه موديل الفستان، وأقمشة تنسدل على الأجساد كالحرير في تدرجات لونية راقية بدءاً من رونقه الأبيض وإشراقة الأزرق السماوي.

مجوهرات مستوحاة من الطبيعة

untitled-1.jpg

فلسفة خاصة في عالم الألماس والأحجار الكريمة اشتهرت بها لينا جابر مصممة المجوهرات والألماس، ومن خلال أفكارها المبدعة ورؤاها الجانحة في فضاء الخيال حظيت باهتمام في عالم الجمال والأناقة..

بعد أن تتوقف الموسيقى

مشكلات أميركا تعبر الأطلسي بحكم الاعتماد المتبادل

target2026971736534539461.jpg

تتناول طروحات هذا الكتاب النتائج التي أسفرت عنها، وربما لاتزال تسفر عنها، الأزمة المالية- الاقتصادية في عالم اليوم. ويوضح

كانت الشمس تستعد للنوم عندما توجهت بسيارتي من الشارقة إلى ممشى جميرا بيتش ريزيدنتس بدبي، في الطريق مررت على معالم كثيرة تميز دبي كبرج خليفة وبرج العرب ومدينة دبي للإعلام وسلسلة الفنادق الطويلة التي تحيطها، وعلى الرغم من تحويلات الطريق الموجودة في منطقة جميرا إلا أنه كان جميلا، فتمازج أنوار الأبراج المحيطة أكسبته صورة بانورامية رائعة.مع وصولي إلى الممشى بدا وكأنه يشهد انتفاضة حركية، فقد اجتمع فيه الناس من كل حدب وصوب، فالجميع يبحثون هذه الأيام عن الأماكن المفتوحة المعبئة بالهواء البارد كمحاولة لاستغلاله قبل حلول سخونة الصيف. في مثل هذه الأماكن يكون البحث عن موقف للسيارة مملاً ومضيعة للوقت لكثرة الزوار، فالكل يريد استغلال الهواء وممارسة المشي والرياضة، ولكن لحسن حظي فقد كان الأمر يسيرا في ذلك اليوم، وقد وجدت موقفا لسيارتي في مكان جيد في منتصف الممشى تقريبا، لأبدأ مباشرة بلملمة أغراضي تمهيدا للبحث عن مكان يلبي رغبة ما أبحث عنه، لم أكن أتوقع أن يكون الطقس باردا في هذا المكان فما أن خرجت من سيارتي حتى شعرت بالهواء البارد يلفح وجهي.وهو ما أشعرني بالانتعاش فقد مر وقت طويل على ذلك الهواء الذي أعاد ذاكرتي إلى الوراء عندما استوطنت المكان إبان مهرجان دبي للتسوق في دورته الرابعة عشرة، حينها تحول المكان إلى واحة للفنون اليدوية المختلفة، من الرسم على الأرض إلى الرسم بالأرز وإبداع التماثيل الرملية وغيرها الكثير، وللوهلة الأولى شعرت بحنين لتلك الأيام بكل ما فيها من جماليات.للتجول في المكان كان لا بد من قطع الشارع المرصوف بالحجارة وذي الاتجاه الواحد، ولكن هنا يجب الحذر، فالممشى يعج بالسيارات خاصة في نهاية الأسبوع حيث يتحول الممشى إلى أشبه بكرنفال للسيارات الغالية، من فئة الروليس رويز وغيرها.ومع أولى خطواتي على الطرف الآخر بدأت أطالع واجهات المحلات التجارية التي بدت متقنة بطريقة جذابة وقد حملت في بعضها كلمة «تنزيلات»، وهو ما جعلها تعيش هي الأخرى لحظة انتفاضة حركية من الواضح بأنها بدأت مع بروز أشعة الصباح، وقبل الوصول إليها حاولت استطلاعها من نافذة سيارتي، ولكن لم أتوصل لشيء ملفت للنظر، فالمكان يبدو عاديا من السيارة ومختلفا عن ارض الواقع لا تشعر فيه بطعم الجمال أو حتى طعم الهواء.لذة الاكتشافلا أنكر أنني في تلك اللحظة شعرت برغبة في اكتشاف المكان المؤلف من 770 ألف قدم مربع من مساحات التأجير التجارية، وهو ما دعاني لولوج بعض المحلات التي رأيت فيها أشياء جذابة، أولى هذه المحال كانت «كارما» الذي يستعرض بين جنباته الكثير من قطع «الانتيكا» والإكسسوارات المنزلية المصنوعة يدويا بطريقة محترفة ومتقنة، كان ترحيب الموظفة المسؤولة بي جيدا فالضحكة بدت على وجهها.وبسؤالها عن بلد المنشأ قالت معظم القطع من الهند، ودول شرق آسيا، وقد لفت نظري فيه تعدد أشكال ديكورات الإضاءة التي يصل ثمن بعضها إلى أكثر من 2000 درهم، ولم يخل المحل من العقود والأساور الجلدية والخشبية.خرجت منه إلى «غاليري ون»، الذي يستعرض الكثير من اللوحات الفنية والصور الفوتوغرافية التي توثق دبي والإمارات في جميع أوقاتها، وتصور رموز الإمارات بطريقة ذكية وجميلة، أسعار اللوحات المرسومة تراوحت ما بين 1500 ؟ 2500 درهم، أما الصور الفوتوغرافية فحجمها هو الذي يحدد سعرها ولكنها لا تقل عن 500 درهم.ورغم انشغال مسؤولة المحل بترتيب اللوحات إلا أنها لم تتأخر في إلقاء التحية المصحوبة بابتسامة عريضة علينا، وما أن انتهت حتى بدأت تشرح لي عن لوحاتها وجميعها بتقديري من النوع الفاخر الذي يستحق أن يقتنى في البيت.أكثر ما يميز ممشى الـ «جي بي أر» طوله الذي يصل إلى 7,1 كم أنه يقع بمواجهة البحر تماما، وهو ما يبقي الهواء فيه منعشا ومتجددا طوال الوقت، وأنك لا تحتاج فيه إلى البحث عن شيء فالمكان مغمور بكل شيء، فهو يضم 305 وحدات تجارية تتراوح بين بوتيكات المجوهرات، والهدايا، بنوك، ومحال صرافة والكترونيات وتجميل وسوبر ماركت، محلات تجارية.بالإضافة إلى سلسلة من المطاعم العالمية والعربية التي تقدم وجبات متنوعة تختلف في جنسياتها وطرق إعدادها، وبنظرة سريعة على المكان تستشف بأن جميع المقاهي والمطاعم الموجودة فيه قد نشرت طاولاتها وكراسيها في الهواء الطلق بين أشجار النخيل بانتظار زائريها، وكل واحد منهم يحاول أن يجذب الزبائن إليه فاليوم ليس نهاية الأسبوع ليعج المكان بزواره القادمين من أماكن عدة.أطباق بجنسيات مختلفةمن بين سلسلة المطاعم التي تلونت جنسياتها حططت رحالي في مطعم «شيليز» الذي أعتبره الأقرب على قلبي، ورغم ازدحام طاولاته المفروشة على الرصيف، إلا أنني تمكنت من اغتنام واحدة بالقرب من الشارع، وطلبت فيه «فاهيتا كاسادياز».وهي عبارة عن سندويتشات محشوة بقطع اللحم أو الدجاج أو كلاهما بحسب ما تختار، وإلى جانبها بطاطا مهروسة وخضار وافوكادو ولبنة حلوة، وخلال فترة انتظاري أخذت أتطلع إلى المارين، ووجدت بأن هناك عالماً آخر مختلفاً عما نشاهده في أروقة المكاتب، فمنهم من يركض ومنهم من يمشي بصحبة عائلته.ومنهم من يبحث عن شيء معين في الممشى، الكل فيهم يسرح بعالمه ويتحدث بلغته، كان الزوار في ذلك اليوم كثراً واللغات فيه تعددت بعضها نعرفها وأخرى نجهلها، حتى رفقتي في المطعم هم أيضا كانوا مختلفين فمنهم من قضى وقته بالضحك، ومنهم من كان حواره جادا، ومنهم من يمارس اللهو مع أبنائه.صغر العالم واتساع السلاملا أنكر أن أكثر ما لفت نظري في المساحة التي تواجدت فيها المطاعم، أنها على الرغم من صغرها قد ضمت سلسلة طويلة من المطاعم والمقاهي ذات الجنسيات المختلفة، لقد أشعرتني تلك المنطقة بصغر العالم على اتساعه، وباتساع نطاق السلام بين الدول والذي فرضته دبي في المكان المؤمن أصلا برجال الشرطة الذين لا يفارقون المكان.بعد العشاء قمت بغية استكمال مشواري إلى نهاية الممشى، وبقيت حتى وصلت إلى آخر نقطة فيه حيث يوجد كشك «بلندر» للعصائر الطازجة، وما بعد فهي مناطق تحت الإنشاء، حيث لا تتوقف الآليات فيها عن العمل، ومن هناك قفلت عائدا إلى نقطة البداية، وفي الطريق بدت الفنادق مهيمنة على الشاطئ، فالممشى يضم عددا منها ابرزها الهيلتون والشيراتون والريتز كارلتون وغيرها.قبل العودة إلى البيت كان لا بد من أخذ بعض من القهوة الساخنة، لاكتساب الدفء فقد أصبح الهواء أكثر برودة خاصة وأننا بمواجهة مباشرة مع البحر، وبلا شك أنه هو الذي أجبر ذلك الرجل على استخدام وشاح زوجته ليضعه على أكتافه ليحتمي فيه من البرد، لقد كان ذلك أكثر المواقف التي واجهتني طرافة، وفي موقف فوجئت بأن أحدهم قد نسي قطته داخل سيارته وقد بدت في نظراتها مستغربة من كثرة الزوار الذين اصطحبوا معهم حيواناتهم الأليفة.ورغم الضجة التي خلقتها أصوات المارة وبعض السيارات إلا إنها لم تتمكن من تغطية صوت فيروز التي كانت هي الأخرى حاضرة بإيقاعات أغنية «أعطني الناي» التي ترددت نغماتها من إحدى المطاعم العربية، حينها كانت الساعة تشير إلى العاشرة والنصف تقريبا، ورغم تأخر الوقت إلا أن الممشى ما زال يستقبل ضيوفه في الساعات المتأخرة، بالفعل لقد كانت رحلة رائعة.التسوق والاستجمام يأسران زوار الممشىيعد الممشى في جميرا بيتش ريزيدنس الذي يمتد لمسافة 7,1 كيلو متر أحد أبرز مراكز التسوق والترفيه الرائدة في دبي، ومنذ افتتاحه شهد الممشى إقبالا واسعا من الزوار يومياً بحكم موقعه المتميز وإطلالته ومجاورته للبحر والتي تعطي مجالا أوسع للاستمتاع بأجواء التسوق، ويتألف الممشى من 770 ألف قدم مربع من مساحات التأجير التجارية، كما يضم 305 وحدات تجارية تتراوح بين بوتيكات المجوهرات، والهدايا، بنوك، ومحال صرافة والكترونيات وتجميل وسوبر ماركت، محلات تجارية.بالإضافة إلى سلسلة من المطاعم العالمية والعربية التي تقدم وجبات متنوعة تختلف في جنسياتها وطرق إعدادها، كما يقام في الممشى أيضا سوق «كوفنت جاردن دبي»، الأسبوعي والذي يقع تحديدا في منطقة رمال، ويستقبل السوق جمهوره يومي الجمعة والسبت، وقد تم تصميم السوق على غرار أسواق الشوارع الأوروبية والأسواق المفتوحة المطلة على البحر.غسان خروب

يتمدد قبالة البحر بطول 1700 متر في تناغم عالمي بديع

«الممشى» يشع بسحر الشرق وجمال الغرب

a5676.jpg

قالت المغنية الأميركية السمراء أليشيا كيز إن موسيقى «جانجستا راب» (راب العصابات) ابتدعتها الحكومة الأميركية كحيلة لتحفيز المواطنين من ذوي البشرة السمراء على قتل بعضهما بعضا.وأضافت كيز (27 عاماً) في حديث لمجلة «بلندر» التي تهتم بأخبار الموسيقى والغناء إن هذا اللون من الموسيقى ـ وهي موسيقى تتضمن إيماءات عن القتل والعصابات والجنس ـ لكي تظل الصورة السيئة المنطبعة في أذهان الناس عن السود حية لا تموت.ونقلت المجلة عن كيز قولها إن «الجانجستا راب حيلة لإقناع ذوي البشرة السمراء بقتل أحدهم الآخر». وفي رد على سؤال حول من ابتدع تلك الموسيقى قالت كيز: «الحكومة». كما زعمت المغنية أن الحكومة الأميركية تقف وراء مقتل مغنيي الراب توباك شاكور ونوتورياس بيج «لإنهاء حياة زعيم عظيم آخر من السود».

نتائج البحث عن: بلندر