البنك المركزي الأوروبي والاستعداد لمواجهة الانكماش

يُعد إعلان البنك المركزي الأوروبي الأخير عن محاولة إنهاء عمليات شراء الأصول بحلول شهر ديسمبر دليلاً على قدرته على تحقيق استقرار الأسعار. لكن أولئك الذين قرروا أن استقرار الأسعار يجب أن يكون الهدف السياسي الوحيد للبنك المركزي الأوروبي، قد عرضوا أنفسهم للخطر، وذلك من خلال إنكار مرونة صانعي السياسة الذين هم في أمس الحاجة إليها.

يعرّف البنك المركزي الأوروبي استقرار الأسعار بالتضخم «أقل، ولكن قريب من 2٪ على المدى المتوسط». وهذا معدل تضخم أقل مما حققه البنك المركزي الألماني خلال تاريخه المعروف قبل اليورو، وهو هدف أكثر تشددًا من الذي اتبعته جميع البنوك المركزية الأخرى. بالنسبة للبعض، فإن الحصول على الأشياء الجيدة في وقت واحد هو أمر رائع.

من المؤكد أن تعريف البنك المركزي الأوروبي لاستقرار الأسعار لم يكن مشكلة خلال فترة ما بين الأزمة المالية العالمية واعتماد التسهيل الكمي، عندما كان التضخم أقل بكثير من 2٪. بالنسبة لأولئك الذين يعتقدون أن السياسة النقدية كانت متشددة للغاية، كان البنك المركزي الأوروبي صائباً في القيام بكل ما في وسعه لدفع التضخم نحو النطاق المستهدف.

ولكن بالنسبة لأولئك الذين يؤيدون سياسة البنك المركزي الأوروبي المتعلقة «بالاستقرار النقدي» - وهو مصطلح يشير إلى أن الآخرين يتجاهلون خطر عدم الاستقرار النقدي - من الواضح أن هدف استقرار الأسعار أصبح مقيدًا للغاية. من وجهة نظرهم، لم يكن ينبغي القيام بعمليات شراء الأصول، وكان ينبغي رفع أسعار الفائدة منذ فترة طويلة، على الرغم من معدل التضخم المنخفض للغاية في منطقة اليورو.

من الآمن أن نفترض أن أولئك الذين يؤمنون بهذه الفكرة يؤيدون بشكل كبير هدف استقرار السعر المتشدد للبنك المركزي الأوروبي. كما يعتقدون أن أسعار الفائدة المنخفضة تزيد من مخاطر الاستقرار المالي التي تزداد حدة مع مرور الوقت. ربما هذا صحيح. ومع ذلك، فإنه يتجاهل حقيقة أن رفع أسعار الفائدة قبل المدة المحددة يمكن أن يؤجج عدم الاستقرار المالي. وعلى أي حال، فإن هذه الحجة لا تزال موضع نقاش، لأن تفويض البنك المركزي الأوروبي يستبعد أي زيادة في السعر قد تتعارض مع استقرار الأسعار.

وبطبيعة الحال، فإن أولئك الذين يؤيدون أسعار فائدة أعلى سيجدون أن التضخم بنسبة 1٪ أو حتى أقل هو في الواقع «قريب» من 2٪، مما يعني أن استقرار السعر قد تحقق ويمكن أن يتم تشديد السياسة النقدية. وبعبارة أخرى، فهم لا يدركون أن «ما يقرب من 2٪» تعني نسبة تتراوح ما بين 1.7 و 1.9٪. لكن هذه الحجة خبيثة. مع تشغيل التضخم دون المستوى، كان لدى المدينين سبب لتوقع التحول إلى معدلات فائدة حقيقية عالية، مما سيؤدي بدوره إلى التخلف عن السداد بين المقترضين، بما في ذلك مستديني القروض العقارية والشركات والحكومات.

إن العجز عن تحقيق هدف التضخم أمر خطير أيضاً لأن توقعات التضخم وأسعار الفائدة ستنخفض مع مرور الوقت، مما يزيد من احتمال وصول البنك المركزي الأوروبي إلى الحد الأدنى من الصفر عندما يحدث الانكماش التالي. كما أنه يزيد من احتمال زيادة الحاجة إلى مشتريات الأصول مرة أخرى.

إن أولئك الذين يؤيدون تشديد السياسة العامة سيلاحظون أيضاً أن المعدلات المنخفضة تشكل مشكلة بالنسبة للمدخرين وشركات التأمين وصناديق التقاعد التي غالباً ما تتضمن محافظها عدداً قليلاً من الأسهم. لكن تفويض البنك المركزي الأوروبي لم يقل أنه ينبغي وضع السياسة النقدية من أجل مصلحة المدخرين أو الصناعة المالية.

من الناحية العملية، فإن هدف استقرار الأسعار للبنك المركزي الأوروبي، المصمم في الأساس لحماية منطقة اليورو من التضخم على الطريقة الإيطالية، عمل على حمايتها من الانكماش المستوحى من ألمانيا. على الرغم من قيام تفويض البنك المركزي الأوروبي بإجباره على القيام بالشيء الصحيح في بعض الأحيان، لكن ذلك لا يعني أننا سنكون محظوظين في المستقبل.

لقد تطلبت الأزمة المالية العالمية من البنوك المركزية في الاقتصادات المتقدمة أن تتعامل مع الظروف التي كان من الصعب على أصحاب القرار أن يتخيلوها. إن حقيقة أن الأمور لا تعمل في الغالب كما هو متوقع تدعو إلى كتابة أهداف البنوك المركزية لإعطاء صانعي السياسات المرونة - أو الترخيص الشعري لثني القواعد - عند وقوع أحداث غير متوقعة. من ناحية أخرى، سيكون صانعو السياسات أقل فعالية مما يمكن أن يكونوا عليه في حالات أخرى.

ونظرًا لأن تفويض البنك المركزي الأوروبي بشأن استقرار الأسعار مقنن قانونياً بموجب معاهدة تشغيل الاتحاد الأوروبي، فلا يمكن تغييره من دون تعديل المعاهدة. لكن عبارة «أقل، ولكن قريبة من 2٪» هي عبارة عن البنك المركزي الأوروبي، وبالتالي يمكن تغييرها بجرة قلم.

ولذلك، يجب على البنك المركزي الأوروبي النظر في اثنين من التعديلات. أولاً، يجب التخلص من الغموض الكامن في عبارة «قريبة من»، من خلال تحديد هدف نقطة لتوفير الوضوح للشعب - ولأعضاء مجلس محافظي البنك المركزي الأوروبي - حول ما تهدف سياسته النقدية إلى تحقيقه. ما إذا كان هذا الهدف هو 1.8٪ أو 2٪، أو ما إذا كان محاطًا بنطاق، ذلك ليس مهماً.

ثانياً، يجب على البنك المركزي الأوروبي توضيح كيف يؤثر الاستقرار المالي وظروف العمل في قراراته المتعلقة بالسياسة. يعتقد الكثيرون أن إطالة أفق السياسة من خلال تحديد «المدى المتوسط» بدقة من شأنه أن يمنح صانعي السياسات مجالاً لتحقيق أهداف أخرى بشكل مؤقت، لأن الأزمات المالية والركود العميق لهما آثار انكماشية، كما يهددان استقرار الأسعار.

ومع خروج البنك المركزي الأوروبي من الأزمة الأخيرة، فقد حان الوقت للتأمل في الدروس التي تعلمها (أو كان يجب أن يتعلمها). ينبغي على البنك المركزي الأوروبي الاستعداد للانكماش المقبل.

* نائب محافظ البنك المركزي الأيرلندي سابقاً، وكبير الخبراء الاقتصاديين في بنك إي إف جي في زيوريخ.